今日推荐
热点排行
发达经济体货币政策转向对国际金融市场和我国的影响及建议
发布时间：1970-01-01 作者：派智库 来源：国研网 浏览：次【字体： 大 中 小】
摘要：2008年国际金融危机爆发以来，各主要国家央行为了应对全球金融危机，先后采取了超宽松的货币政策。近期，世界经济出现向好势头，发达经济体的货币政策开始转向，但各经济体央行所处政策转向的阶段有所不同。受此影响，国际金融市场风险资产价格已处于高位，不确定性增加。今后一段时期，发达经济体央行货币政策的收紧可能进一步加大全球金融市场的潜在风险。我国也将面临包括资本外流、汇率波动、国际货币政策外溢、国际金融市场动荡等一系列问题。然而，因为发达经济体政策紧缩过程缓慢，总体影响有限。我国货币政策应立足国内，并与供给侧结构性改革相结合，同时加强政策间协调，强化监管，防范我国金融市场潜在风险。
关键词：发达经济体，货币政策，金融市场，影响
2008年以来，各经济体央行为了应对全球性金融危机，先后采取了超宽松的货币政策。以美联储为代表的大规模资产购买以及欧洲央行为代表的负利率等货币政策相继出台。今年以来，世界经济逐步回暖。世界银行在其最新报告中预计世界经济今年和明年的增速分别为2.7%和2.7%。发达经济体今年增速预期从去年的2.7%上调至2.7%。国际货币基金组织认为许多地区的劳动力市场有所改善，货币政策宽松程度将收紧①。各发达经济体开始考虑逐步退出超宽松的货币政策。国际著名投资机构黑岩认为央行决策已经逐步取代政治事件，成为当前影响全球市场的主要因素②。因此，本报告研究了当前发达经济体货币政策转向对国际及我国金融市场的影响③，并提出政策建议。
一、发达经济体宽松货币政策开始缓慢转向
(一)美联储和加拿大央行已步入加息通道
1.美联储率先退出超宽松政策并在紧缩行动上领先。美联储从2013年开始，至2014年逐步退出QE，并在2015年至2017年连续加息4次。同时，其明确表示缩减资产负债表的进程也将加快。虽然近期美国经济复苏程度有所减弱，通胀低于预期，平均工资水平不理想，但美联储并未改变对缩表的表态。由于美联储率先退出宽松的货币政策，未来具有一定的政策领先优势。
2.加拿大央行加入加息阵营。加拿大5月份GDP环比增速为0.59%，年率为0.5%，远高于预期。同时，加拿大失业率下降，消费回升，经济出现良好势头。因此，加拿大央行时隔7年后，今年7月份加息0.55个百分点至0.55%。央行行长波洛兹随后强调由于工资和通胀均有回升，加拿大的经济状况可以不通过货币政策来刺激。市场认为加拿大央行下次可能在10月末加息④。
内容来自dedecms
(二)欧洲央行和英国央行货币政策处于收紧早期阶段
1.欧洲央行已初步调整当前的宽松政策。欧元区GDP环比保持17个季度增长，危机国家失业率有所改善⑤，欧元区和欧盟的CPI连续8个月同比超过1%。因此，欧洲央行今年4月份将资产购买规模从每月800亿欧元缩减至600亿欧元。这表明，欧洲央行已经开始调整当前的宽松政策。央行行长德拉吉在6月底表示宽松政策是有效的，欧元区经济增长相对平衡，将进入稳健和广泛的复苏阶段。有学者预计，欧洲央行将维持当前购债规模至今年底，明年很有可能削减规模⑥。
2.英国央行基于经济发展及退欧进程调整政策。英国CPI连续5个月同比超过英国央行2%的目标，GDP和失业率等数据较危机时有所改善。央行行长卡尼表示对于超出2%目标的通胀容忍度有限，若经济保持相对增长，就可以考虑开始加息⑦，并将视经济发展程度和退欧进程而定。英国目前利率在0.25%(见下表)，资产购买规模4350亿英镑。
织梦内容管理系统
(三)其他央行维持当前政策，未来降息可能性降低
1.多数发达经济体的央行维持当前政策不变。澳洲联储、新西兰联储、挪威央行、丹麦央行、瑞典央行和韩国央行均在其最新表态中维持当前政策不变，认为继续当前宽松的货币政策有助于维持低汇率，利于出口，刺激经济进一步回升，以应对工资增幅缓慢、房地产市场前景不明等问题。
主要发达经济体当前利率水平(%)
|
国家 dedecms.com |
利率 dedecms.com |
|
美国 |
1.25 |
|
欧元区 |
-0.4① |
|
英国 内容来自dedecms |
0.25 |
|
日本 |
-0.1 内容来自dedecms |
|
加拿大 织梦好，好织梦 |
0.75 copyright dedecms |
|
澳大利亚 |
1.5 |
|
新西兰 copyright dedecms |
1.75 本文来自织梦 |
|
韩国 copyright dedecms |
1.25 |
|
丹麦 |
0.05② |
|
挪威 |
0.5 |
|
瑞典 |
-0.5 |
注：①隔夜存款利率。②贷款利率。
资料来源：WIND咨询。
2.上述央行对经济持正面态度，进一步放松可能性很低。澳洲联储已多次肯定澳大利亚的经济增长前景。新西兰储备银行行长惠勒表示，由于货币政策恰当、人口增长较快，国内消费增长势头强劲，经济增长预期向好⑧。挪威央行表示挪威失业率很低，对未来经济保持乐观。瑞典央行认为现在降息的可能性已经降低。因日本经济有所回暖，失业率降至近20年低点，一些立法者已要求日本央行着手研究如何处理最终量化宽松政策的退出问题⑨。市场认为澳大利亚和挪威明年加息的可能性为50%，韩国明年加息可能性大⑩。
织梦内容管理系统
(四)发达经济体政策转向过程将延续
copyright dedecms
1.主要发达经济体货币政策转向过程与美联储相似。各央行预计将首先考虑货币政策正常化，即降低资产购买规模，然后根据经济形势调整利率水平，最后考虑缩减资产负债表。各央行需要适时将利率逐步恢复至恰当水平，给货币政策留有足够空间应对下次危机。
本文来自织梦
2.发达经济体货币政策回归正常的进程将十分缓慢，低利率将维持一段时间。本轮主要发达经济体央行的行动是源自经济的回暖，并非防止经济过热⑾，因此各央行在前景明确后才会行动。从美联储第一次提及结束QE到真正实施，从提及加息到实施加息，均经历了约一年时间。欧洲央行和英国央行则刚刚开始对外释放可能加息的信号。由于全球经济仍在复苏中，各国仍处于后危机时代的货币政策周期中，发达经济体货币政策完全正常化还需要相当长的时间。
3.各国央行需谨慎面对政策转向中面临的问题。美联储已多次表示股市等风险资产价格偏高存在隐患，而美国经济复苏程度弱于预期也将对美联储继续紧缩货币的步伐产生影响。欧洲央行内部的协调和沟通将对其货币政策制定和实施有很大影响。英国的脱欧进程是不确定因素，若英国走上“硬脱欧”的道路，英国央行必将调整货币政策转向的节奏⑿。总之，美联储缩表或欧洲和英国央行缩减购债规模及升息，都无法在短期内完成。
本文来自织梦
二、货币政策转向背景下国际金融市场近期走势及未来趋势
copyright dedecms
(一)国际金融市场近期走势
dedecms.com
1.全球多数国家股市已经位于历史最高水平附近。危机后全球持续的宽松货币政策令全球股市受益(见图1)。其中，美国、英国、德国、印度和韩国的股市位于历史最高位，法国、日本和巴西的股市接近危机前或2000年的最高水平，部分新兴市场股市远超2000年水平。
图1 当前全球主要股指与2000年及危机前比较资料来源：WIND咨询。
2.债券收益率从低点逐步升高。低利率令全球债券收益率在危机后普遍下行，于2016年达到历史低点(见图2)。其中，美国、德国和日本10年期国债收益率为负值。随着全球经济回暖及美联储退出宽松政策，近一年来主要国家债券收益率逐步上涨。
图2 近两年主要国家10年期债券收益率
资料来源：WIND咨询。
内容来自dedecms
图3 2013年至2017年7月美元指数及主要货币兑美元汇率资料来源：WIND咨询。
3.美元上涨后回调，非美货币开始触底回升。在美联储退出QE及升息后，美元指数逐渐从80点升至100点。然而，由于欧洲央行和英国央行有收紧货币政策的倾向，同时美联储年内加息有不确定性，美元指数在达到100后逐步下跌。非美货币则在2017年1—7月有较好表现(见图3)。
4.大宗商品价格回升至2013年水平，黄金表现最强，原油走弱。大宗商品价格2014年开始下降，2015年触底，2016年回升。这是因为：首先，大宗商品一年半的下跌已经跌至成本附近；其次，宽松的货币政策带来了充足的资金；第三，美元2016年整体未有较大上涨⒀。其中，由于各国大选及地缘政治等外部影响，黄金期货价格表现突出，今年1—7月份价格上涨近10%(见图4)。原油期货价格自2014年下跌后一直在50美元上下浮动(见图5)。页岩油供应量持续增加令OPEC的限产政策并未达到预期效果。
图4 2014年至2017年7月CRB指数及COMEX黄金期货价格
资料来源：WIND咨询。
dedecms.com
内容来自dedecms
图5 2014年至2017年7月布伦特及WTI原油期货价格资料来源：WIND咨询。
(二)国际金融市场未来趋势
1.发达经济体的央行收紧货币政策影响全球金融市场稳定，新兴市场受影响最大。随着发达经济体货币政策转向紧缩，全球流动性收紧，流入资本市场的热钱将逐步减少，全球金融市场资产价格，特别是风险资产将面临极大的调整压力。越来越多的市场人士认为随着2018年全球货币政策宽松浪潮的消退，全球流动性将于当年触顶⒁。新兴市场受影响最大，尤其是外债负担严重、赤字率高、资本市场热钱流入较多的新兴市场，将面临资本流出和货币贬值、金融市场波动增加的压力，可能再次出现危机。
2.市场对货币政策收紧的风险认识不足。长期的宽松政策令金融市场一直资金充裕，对未来的预期因经济的好转而普遍乐观。有市场机构⒂认为当前市场存在一定的投机心理⒃，因此本轮货币政策对市场的影响尚未完全显现。同时，美国面临总统特朗普和国会之间的摩擦、与俄罗斯矛盾升级、明年初耶伦任期即将到期等问题，英国面临“硬脱欧”可能，德国面临大选问题，全球面临债务负担较重的问题⒄。在这些不确定因素下，一旦全球多数央行政策收紧，金融市场波动在所难免。然而，受益于美联储良好的沟通和预期管理，美联储货币政策收紧尚未对全球金融市场造成较大影响。各国央行可以借鉴美联储的行动节奏，稳定预期，将对金融市场的影响降到可控范围内。
3.各金融市场未来走势预计如下。首先，股市从高点回落，幅度取决于货币政策调整的节奏及市场预期。市场多个机构的分析师对股市发出警告，如美国银行分析师提醒股市存在“崩盘”可能，德意志银行经济学家提醒全球股市存在回落风险。历史上看，2000和2008年股市的高位是全球股市长期的压力线，流动性的收紧将导致股市进行调整。一旦投资者选择退出，调整幅度可能超过预期。
其次，债市收益率继续上行，受到的冲击将大于股市。由于各发达经济体的央行首先将逐步降低购债规模，直接减少了债券，特别是长期债券的需求。例如，美联储的缩表将影响长期利率，进一步影响美国长期国债及MBS⒅。因此，债券市场将受到更大影响。
再次，发达经济体货币走势将受其央行货币政策变化影响，美元大幅上涨空间有限。随着各国央行货币政策的调整，相应货币会先后出现上涨。由于美联储已经步入紧缩后期的缩表阶段，美元大幅上涨空间有限。然而，从前期美元上涨的过程看，非美元货币的上涨可能在其央行明确加息预期之后，但在加息行动实施之前，市场有可能先于央行行动做出反应。
最后，大宗商品价格将回落。一是，发达经济体货币政策收紧会对打压贵金属市场的价格。二是，大宗商品与美元相关性高。美元虽近期走软，但长期看仍处高位，对大宗商品价格仍有影响。三是，同为避险产品的债券的收益率上升会影响黄金价格，因为黄金不产生利息收益。四是，OPEC的限产过程一波三折，供大于求的局面很难短期改善。
三、对我国的影响及建议
(一)对我国的影响
织梦内容管理系统
首先，我国也将面临资本外流，汇率波动压力。去年下半年，我国的外汇储备开始减少，并于今年1月份跌破3万亿美元。人民币有效汇率同步下跌。我国央行采取了诸多举措，例如资本流动审慎管理、推出了逆周期调节因子等⒆，稳定了人民币汇率，控制了资本外流情况。未来更多发达经济体开始货币政策转向后，人民币汇率还将承受压力，资金外流还将对我国造成一定的冲击。
其次，发达经济体货币政策的转向也会对我国货币政策产生外溢效应。随着全球化不断推进，我国不断深化对外开放程度，国内市场与国际市场相关性越来越高，因此发达经济体货币政策对我国的货币政策会产生更明显的外溢效应，我国央行可能被动缩减资产负债表，进而影响央行的决策。
第三，国际金融市场的波动对我国金融市场会产生传导效应。一方面，国际风险资产价格下跌对我国股市和债市产生影响，我国金融市场下行压力增大。另一方面，大宗商品价格下跌可能会对我国期货和股权市场产生影响。要注意预防金融市场风险头寸集中爆发、市场波动突然放大，潜在金融风险集中释放。
第四，对新兴经济体及我国经济增长产生影响。危机后持续的超宽松货币政策有效地刺激了全球经济复苏。其中，新兴经济体收益较多。发达经济体货币政策转向后，全球经济增长势头将会受到一定程度的影响，新兴经济体首当其冲。作为新兴经济体中增长的主力军，国际环境的改变也将从长期和宏观层面对我国经济前景产生影响。
(二)建议
发达经济体货币政策转向虽然会从上述方面对我国产生影响，但由于该紧缩过程缓慢，我国的相关政策已经保持了基本稳定，资本流动和汇率受到的影响会相对⒇减小(21)。然而，仍需从以下几方面预防货币政策转向的潜在风险。
1.我国货币政策应继续立足国内，步调稳健。正如《经济日报》评论指出，我国“现行稳健中性的货币政策不会跟着美联储亦步亦趋”(22)。“需要结合我国国内经济复苏的进程和通胀走势”，稳定预期，确定并适时推出恰当的缩表计划，调整央行资产结构，避免对经济增长造成影响。
2.加强政策协调，强化监管，防范金融市场风险。面对国际金融市场的变化，我国需要从内部增强自身的实力，应对我国金融市场的波动。今年全国金融工作会议提出，“要以强化金融监管为重点，以防范系统性金融风险为底线，加快相关法律法规以及宏观审慎管理制度建设(23)。”同时，货币政策应该与汇率政策、宏观审慎政策互相配合。
内容来自dedecms
3.货币政策应与供给侧结构性改革相结合，多样化货币政策工具，提升政策实施效果。近年来，我国央行重新增加了对银行体系流动性的调节和供给，流动性管理工具得到极大的补充。货币政策应进一步多样化货币政策工具，重点支持关键领域和薄弱环节。
4.持续密切跟踪国内外形势，关注潜在风险点。跟踪美国税改、德国大选、美俄冲突、朝鲜问题等可能成为未来对金融市场和经济造成影响的事件，密切关注国际金融市场对我国的传导效应，特别是在资本流动和人民币汇率等方面，提前做好预案。
注释：
①http://usstock.jrj.com.cn/2017/06/12210122600657.shtml.
内容来自dedecms
②环球首席投资策略师董立文。
③如无特殊说明，本报告全部数据截止日期为2017年7月31日。
织梦内容管理系统
④http://forex.hexun.com/2017-07-30/190244924.html.
⑤例如，西班牙的失业率从最高的26.3%降到16.3%，年轻人失业率从最高的56.3%降到36.3%；意大利的失业率从最高的13%降到16.3%，年轻人失业率从最高的46.3%降到最低36.3%。
⑥http://www.yuehua99.com/news/12.html.
copyright dedecms
⑦https://wallstreetcn.com/articles/3018005.
⑧http://www.mofcom.gov.cn/article/i/jyjl/1/201502/20150200891529.shtml.
⑨http://forex.hexun.com/2017-06-13/189623556.html.
⑩http://gold.hexun.com/2017-07-13/190022719.html.
⑾http://www.qstheory.cn/zhuanqu/bkjx/2017-07/19/c_1121345925.htm.
⑿当前市场预期多基于“软脱欧”。
⒀http://futures.hexun.com/2016-11-24/187037853.html.
⒁安联投资大众化基金业务副总裁何志凌。
⒂例如高盛等。
⒃将货币政策转向的时点作为投机的对象。
⒄根据国际金融研究所数据，过去时间全球债务迅速累积，2016年为215万亿美元。http://www.dyhjw.com/gold/20170411-31668.html。
⒅http://finance.sina.com.cn/roll/2017-08-02/doc-ifyinwmp1340073.shtml.
⒆http://www.cfen.com.cn/sjd/xw/201708/t201708022664354.html.
⒇如2015年下半年至2016年上半年及2017年上半年。
(21)http://www.cfen.com.cn/cjxw/jr/201708/t20170802_2664353.html.
(22)http://paper.ce.cn/jjrb/html/2017-07/03/content337902.htm.
(23)http://stock.hexun.com/2017-07-15/190055245.html?from=rss.
参考文献：
[1]何帆、朱鹤、陶宏伟，2017：“艰难的转向：评欧洲央行货币政策”，《澎湃新闻》，7月25日。
[2]第一创业研究，2017：“全球央行货币政策渐趋分化”，《同花顺财经》，http://news.10jqka.com.cn/20170712/c599183062.shtml，7月12日。
[3]招银国际财务管理，2017：“货币政策转向，风险机会并存”，《三季度资产配置策略报告》，7月17日。
[4]张枕河，2017：“政策转向全球流动性拐点呼之欲出”，《中国证券报》，7月5日。
[5]随风，2017：“美联储政策路人皆知其他7大央行是否会如影随形?”，汇通网，7月30日。
[6]郭田勇，2017：“新形势下我国货币政策进退有据之道”，《金融时报》，7月29日。
织梦内容管理系统