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内容提要 在全球化和经济一体化、国家战略和对外投资政策的驱动下，中国企业跨境并购规模越来越大，同时也面临更大的外部风险。文章归纳总结了我国跨境并购的经验、分析发展趋势与特征，剖析了在后金融危机、再工业化、制造业回流以及技术革命等国际背景下，跨境并购面临的外部风险，并提出应对策略。

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关键词 跨境并购 外部风险 宏观环境

一、引言 内容来自dedecms

跨境并购是经济全球化在经济发展和科技进步的伴随下出现的一种新趋势，全球化一方面给世界经济提供了机遇和可能，另一方面也带来了更多的风险和挑战。经济全球化推动了企业的国际化、巨型化。跨境并购使得企业能够充分利用全世界的生产资源，提升诸类企业的市场份额和竞争优势，也可大幅降低其交易成本。经济全球化是中国企业跨国发展所需面对的大环境，跨境并购的大量出现对中国企业发展提出了新的更高的要求。

中国经济的全面发展和综合国力的增强，为中国跨国公司的迅速兴起和发展提供了经济基础，跨境并购是实现产业升级的重要途径，特别是在制造业方面，企业通过跨境并购可深度参与到全球产业整合中，跨境并购现已成为国内企业延伸产业链的重要方式。改革开放以来我国企业跨境并购取得了较快发展，跨境并购是对外直接投资的重要形式，是中国企业“走出去”高水平参与国际分工合作的一种重要方式，在提升中国企业在全球价值链中的地位、服务国内经济转型升级、深化中国与世界各国互利共赢共同发展等方面发挥着重要作用。在“走出去”战略思想指导下，中国政府鼓励中国公司向全世界投资。2014年11月，习近平主席在北京APEC工商领导人峰会上表示，“未来十年中国对外投资将达到1.25万亿美元”，跨境并购将迎来新的机遇。《对外贸易发展“十三五”规划》提出“十三五”期间外贸发展的8项主要任务，强调鼓励有实力的公司延长产业链，开展跨国并购，获取优质品牌、核心技术和营销渠道，提高国际化经营水平。

李妍妮（2016）认为中国企业的发展走国际化路线是不可避免的，在跨境并购的过程中，应同时具备改善内部和外部配套环境的能力。马金城等（2014）指出，2005～2012年间行业布局呈现出以初级生产要素获得为特征的采矿业“一业独大”，制造业、服务业比重偏低且行业较为分散的特点。该研究使用以波特产业国际竞争力钻石模型为基础的拓展模型分析发现，来自政府及国际经济环境变化的外部推力是影响这一时期海外并购行业布局的关键因素，认为因内生核心竞争力不足，企业对以战略竞争为主的海外并购持谨慎态度，通过产业关联的协作式并购和以中国国内市场为依托的市场开发式并购很容易被并购双方接受。裴长洪和林江（2007）认为在跨境并购中，应鼓励跨国公司在我国建立生产制造和配套基地，建立完整的产业链条和生产体系，发挥集聚效应并形成各具特色的生产园区。鼓励中小企业对外合作，促进中小企业进入跨国公司全球配套网络。余亚萍（2009）强调要规范对企业并购的税收征管，认为要科学界定经营亏损和投资亏损：一是应明确把目标公司的总体亏损分为净运营亏损和投资亏损两部分，两种不同性质的亏损转移到收购公司后应分别抵减营业利润和投资收益，而不能合并抵减；二是目标公司可转移的亏损比例仍以现行的目标公司与并购后收购公司的净资产公允价值的比例为限，但要加强监管。王绍宏（2015）通过会计研究法研究认为，具有较大共性的亚洲文化背景为并购谈判、并购整合以及日后的经营过程提供了较为统一的文化价值观，中国的跨国并购具有市场寻求特征，对位于亚洲区域的目标公司进行跨境并购会更有利于中国跨国并购的区位选择和投资规模。陶攀（2014）基于汤姆森金融数据库和中国工业企业数据库得出，企业对潜在目标国企业进行跨境并购之后，将对其并购规模产生正向影响，潜在目标国的未来市场增长潜力并不是中国跨国并购行为中考虑的重要因素。孙立峰（2016）表明在产业结构调整背景下，我国铁路企业需及时调整国际化经营策略，及时“走出去”，采用跨境企业并购实现向产业价值链顶端的移动。夏光华（2016）认为在当前全球环境下企业发起并购交易并不困难，但交易后如何实施治理整合却极具挑战。欧阳春香（2016）指出海外并购面临的一大挑战是，并购重组后不同文化的企业之间的融合、整合，缺乏对海外市场全面了解和认识，缺乏强有力的地方合作伙伴，缺乏同海外市场对接的渠道和桥梁，是企业海外投资面临的主要问题。

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二、中国企业跨境并购的趋势与特征

1.中国跨境并购规模稳步增长

在全球化和经济一体化大背景下，企业国际化浪潮席卷全球，中国企业跨境并购持续升温。据Thomson ONE Banker数据可知，2004～2014年间，中国企业跨境并购市场规模复合增长率高达35％，交易数量年复合增长率为9.5％。另据汤姆森研究表明，中国企业已完成的跨境并购金额从2004年占全球不到1％增长到2013年的近10％，2015年中国企业已完成并购交易金额达610亿美元，较2014年增加16％，达到了创纪录的最高水平。据汤姆森路透、普华永道、投资中国2017年1月公布的最新数据显示，2016年中国并购数量上升21％，达11409宗，交易金额上升11％并达到7700亿美元；中国内地企业海外并购交易量增加142％，交易金额增加246％，达到2210亿美元，超过前四年中企海外并购交易金额总和。

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2.跨境并购主体日益多元化

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总体来看，中国500强企业在跨境并购中较为活跃。根据2009～2014年间的交易金额统计，中国500强企业占海外并购交易总额的65％，占海外并购交易数量的31％。2004年以来，在以国企大型基建项目并购为先导，民企制造业项目随后跟进的作用下，跨境并购主体日益多元化，从最初以国企为主逐渐发展到民企、上市公司和私募基金等多种主体并存的格局。

3.并购行业附加值逐渐高端化 内容来自dedecms

能源和资源性标的向来是中国企业跨境并购的重要目标，但此类偏好已逐渐下降，2015年仅占全部境外并购支出的16％，远低于2011年83％的峰值。2008年金融危机以来，随着中国经济日益成熟，且设定了更可持续的经济增速，被并购的行业逐渐向非资源类产业转移，以金融业、工业、高科技产业、娱乐业和房地产业为主，且都取得了创纪录的高增长，呈现出附加值产业高端化趋势，境外并购的优先重心从原来的能源和资源行业转移至科技与消费性行业。 内容来自dedecms

4.并购目的地逐渐向发达国家集中

对成熟资产的偏好增强以及对新兴经济体政治和商业风险更清晰的认识，加速了中国投资从发展中经济体向发达经济体转移的进程。以欧美发达区域为并购目的地的交易数量显着增加，2014年占中国海外并购数量的六成以上，而针对东南亚等传统区域的并购数量比例下降较快。数据显示[1]，北美的并购数量占比从2004年的11％上升到2014年的23％；欧洲的并购数量占比更是从2004年的13％上升到2014年的37％；东亚的并购数量占比从2004年的53％下降到2014年的15％。欧洲和北美已超过亚洲成为中国企业最热门的海外并购目的地。欧洲是中国外向收购最集中的地区，2016年前三季度已经公告183笔交易，总规模达到897亿美元，超过2015年全年金额的两倍以上。 织梦内容管理系统

三、中国企业跨境并购的主要外部风险 本文来自织梦

1.国际宏观环境 dedecms.com

一是全球金融危机后复苏缓慢，各国对外来资本既有所求，又十分敏感，各国国内政治复杂，出现了许多“黑天鹅事件”，政治力量对经济活动的介入更加频繁。二是国际投资协调机制滞后于跨境并购发展。金融危机以来，国际双边、区域和多边投资协议尚待完善，目前一致性国际投资协定滞后，呈现碎片化状态，甚至规则之间相互矛盾，造成大量国际投资争端。三是民粹主义和贸易保护主义的抬头，使得东道国对外资并购本国战略产业或知名企业的敏感性提高，从中央、地方到社区往往施加压力，阻挠甚至终止并购。 织梦内容管理系统

2.各国国内产业结构调整因素 织梦好，好织梦

在全球经济增速连续数年放缓的情况下，各国政府都加大了产业结构调整的力度，更关注区域内外的全面竞争。美欧等国家重提振兴制造业和再工业化，新兴市场国家和发展中国家则渴望提升全球产业链中的分工地位，寻找附加值更高的产业增长点。再工业化或制造业竞争成为各国推动经济复苏的重要抓手之一。 织梦好，好织梦

此次国际金融危机正在成为新科技革命和产业革命的催化剂，新科技革命和产业革命初现端倪，一些重要科技领域开始显现出革命性突破的征兆。当前，发达国家正利用技术优势力图维持在科技创新中的领先地位，发展中国家特别是新兴市场国家也在抢抓机遇，争取在全球科技创新中把握主动权。二者之间在创新战略上的竞争和冲突将更加激烈。 本文来自织梦

对于中国来说，在这个非常关键的时期，希望通过并购获取一些品牌、技术甚至流水线和设备，都将面临更加复杂的情况。各国对于优质资产的重视超乎从前，而非优质的资产对于今天的中国来说也不再具有很大的吸引力。所有竞争者都在规划战略布局，中国的并购也将纳入更多的考虑，同样面临更大的不确定性。

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3.法律风险 织梦内容管理系统

法律风险在对发达国家的企业并购中最为常见，包括国家安全审查、行业限制、反垄断审查、技术禁运等。尤其是中国的国有企业，近些年在对国外大型战略能源或技术并购中屡屡受挫，表面原因都是遭受了法律实体和程序上的限制。这一风险往往在最后环节发生，使企业前期投入完全落空，代价很大。 本文来自织梦

（1）国家安全审查 本文来自织梦

大多数国家，包括许多发达国家，对外来投资和并购都采取了“国家安全审查”的限制。这并不是一项针对每一交易的前置程序，而往往由某个政府部门根据情况，特别要求某项有嫌疑的交易必须提交审查。投资和并购审查中所定义的“国家安全风险”包括有组织的犯罪或恐怖分子对国家经济的渗透、国防所需的关键资源控制的丧失、法律实施的受阻和国家安全敏感地理位置或边境控制的丧失等。依据这样的标准，对能源、航天航空、通信技术企业的大型并购，都很可能落入国家安全审查的范畴，而这些领域恰恰是中国海外并购的重点。 织梦内容管理系统

以美国为例，美国负责“国家安全审查”的部门是外国投资委员会（CFIUS），其依据埃克森一佛罗里奥修正案[2]对可能会导致外资控制美国企业的收购进行审查，确定其对国家安全的影响。此处所谓“控制”并不仅是全资控股或达到某一比例所有权，只要能有权“确定、支配或决定影响企业的重大事项”，就是一种“控制”地位。 本文来自织梦

除了埃克森-佛罗里奥修正案以外，美国的另一项重要授权来自于《1950年国防生产法》第721条。依据该条，美国总统可以主动调查某项外商拟进行或正在进行的、可能会导致外国控制的并购对国家安全的影响，以及政府控制的外国实体进行的某些交易。若总统发现对国家安全造成威胁的可信证据，总统可以下令中止或禁止交易。 织梦内容管理系统

2007年7月26日，布什总统签署了《2007年外国投资和国家安全法》，该法扩大了安全审查的范围，并同时要求来自外国的“国有企业”的收购需要进行国家安全审查，并且审查更为严格。不只是美国，澳大利亚、加拿大、日本等国内法里都有对外国“国有企业”并购的特别限制。这一规定对中国具有针对性，因为中国对外并购的主力仍然是大型国有企业。据杜威-路博律师事务所（Dewey和LeBoeufLLP）所做的一份统计，自中海油收购尤尼科被否决后，2005～2009年间仍有10起涉及美国石油行业企业的收购案均被批准。而中海油失败的主要原因就是其中国国有企业的属性。

（2）行业限制 copyright dedecms

除了对外资并购国家安全审查的一般规定外，大多数国家对某些特定行业的外资并购还规定了一些特别条件和程序。这些特定行业往往由政府专设部门进行条块管理，本身有一定的准入限制。它们或者关乎国计民生，或者关乎国家管理系统安全，或者关乎普遍服务，典型的包括航天航空、能源、农产品、金融、传媒、医疗卫生、公用事业等。

尽管在许多国家和地区（包括美国、欧洲等）都有专门的政府分管公用事业、交通、电信、银行、新闻等行业，经过20世纪80、90年代准入开放的改革以后，涉及这些行业的并购往往不再预设强制性的部门审查。对涉及这些行业的并购，包括外资并购，都与其他行业一样划入国家安全审查和反垄断审查的范围。 copyright dedecms

行业主管部门的意见对国家安全审查和反垄断审查仍然具有很大的影响力。如果行业主管部门出于维护本国产业发展的考虑而对某项外资并购坚决反对，这样的意见往往会最终促使该项并购不能通过国家安全审查或反垄断审查。这种出于部门利益考虑的政府干预有别于强制审查程序，但仍然可能构成外资并购的重大障碍。

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（3）反垄断审查 内容来自dedecms

美国、欧洲、日本等大多数发达国家和地区都对并购设有反垄断审查制度。目前反垄断审查的方式有两种：一是美国和欧盟等国家和地区采用的前置审查方式，要求达到一定门槛规模以上的并购必须在完成前申报竞争管理机构进行审查，排除限制竞争嫌疑后方可继续；二是澳大利亚采用的自愿申报模式不设门槛，交易可以自主进行，但其间政府可以主动介入调查并决定是否制止，企业也可以选择主动申报以免交易完成后再被分拆。 内容来自dedecms

美国1976年的《哈特·斯科特·罗蒂诺反托拉斯促进法》（简称《HSR法》）规定，可能达到某一特定规模底限的兼并与收购行为必须事先通知司法部或贸易委员会。这使得政府在计划兼并与收购时即可介入，制止可能限制竞争的兼并与收购，避免一旦兼并与收购完成后再行拆分可能造成的巨大资源浪费。欧盟条约也有相似的规定，要求共同体范围内达到一定规模的兼并案必须向欧委会通报，在获得准许（Clear）后才能继续。当然也有一些国家如澳大利亚等采用的是事后监控，而不要求当事人事前备案。 织梦好，好织梦

4.政治与文化风险 织梦内容管理系统

大多数并购可能产生的收益是私人性的和经济性的，参与并购决策的主要力量是管理层和董事会，因此员工、社会和政府的作用除非被认为是极具否定性的，一般很少被认真考虑。但许多案例正好显示，文化冲突较为明显的，或者被认为在当地会产生政治影响的并购，其推进的难度和事后成功的难度都特别巨大。 内容来自dedecms

中国大型并购的主体多是国有企业，其面临的政治与文化风险要高于民营企业。中国企业文化也与西方主流企业文化存在一定差距，中国企业对此往往估计不足。上汽收购韩国双龙汽车的失败，最主要的原因就是对劳工问题虽有所察觉却过于自信，对文化差异的风险评估不足。上汽在收购前也制订了方案，包括给劳工涨工资等，但他们没有估计到韩国人的抵触心理有多强大。 织梦好，好织梦

四、应对跨境并购外部风险的策略建议 dedecms.com

自工业革命以后，公司并购带来的经济增长一直是全球经济史的重要组成部分，到20世纪90年代，有人提出，或许我们正面临着一个后工业化时代，即由芯片、服务和超级能源统治的世界。而通过海外并购，中国经济迈向后工业化时代的时机是有可能提前的。但是，并购活动已经变得越来越复杂，机构投资者的加入、更多融资工具和议价工具的使用、证券法条件的繁复、法院和政府的摇摆不定以及经济前景的不明朗，都加大了目前海外并购的风险。 copyright dedecms

尽管近年来中国企业跨境并购增速较快，但中国企业全球化程度仍然较低，与中国是全球第二大经济体相比，跨境并购总量和规模依然偏小，在经济全球化深入推进和国资国企改革大背景下，中国企业国际化和跨境并购潜力巨大，提升中国企业跨境并购能力有助于加快推进中国企业“走出去”步伐，服务我国创新驱动转型发展的战略目标。企业的并购活动需要准确的战略聚焦、合理的目标选择和有效的整合实施，以正确的方式做正确的交易，从而降低并购风险，实现交易价值。为此，提出以下对策建议：

第一，以自贸试验区为切入点和试验地，加快投资贸易便利化体制机制创新。

投资贸易便利化是自贸区建设的一项重要任务，要积极探索国际投资贸易便利化体制机制创新。一是下放跨境并购的审批，简化审批手续，放宽外汇额度的控制，放松企业跨境并购的政策限制，加大跨境并购的事中事后监管，为企业开展跨境并购活动搜寻跨境并购项目以及提供海外法律、制度方面的信息服务。二是要制定产业优惠政策，强化国内产业政策对跨境并购的引领和支撑作用，针对不同的跨境并购行业和项目进行分类管理，采取差异化的策略，对于涉及国家战略和战略性资源并购项目，政府应积极支持并承担相应风险；三是以自贸区人民币国际化为重点，加快资本项目开放，为企业跨境并购提供跨境融资等创新金融工具支持。

第二，积极参与双边、区域和多边国际投资规则制定，保护本国企业对外投资利益。 内容来自dedecms

中国是全球第二大经济体和最大的贸易国，有必要也有能力从经济全球化的被动参与者向全球化推进者转变。新形势下，要加快中美BIT和中欧投资规则谈判，推进国际投资贸易规则的制定，为中国企业跨境并购提供国际规则保障。中国不再只是引资大国，同时也是投资大国，所以考虑本国企业对外投资利益的保护，应当成为新时期中国对外战略的重要组成部分。美式高标准的外资保护政策、法律以及多边或区域性的投资保险机制，都可加以认真研究、辩证吸收。

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第三，立足国家战略和企业转型升级战略目标。

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“一带一路”战略以及与之配套的亚投行、丝路基金和金砖银行为跨境并购提供了良好的战略支撑和政策配套支持。企业跨境并购时要立足于服务我国创新驱动转型发展的战略目标，跨境并购目标选择时重点应放在产业纵向关联度高的制造业领域，力争在获取高新科技等产业并购方面有新的突破。并购金融等服务业，应以中国消费市场为依托，把国外资源与我日益增长的需求紧密结合起来，特别是要有利于我国人民币国际化战略的推进。 本文来自织梦

第四，在并购个案中尽量淡化政治色彩，体现社区贡献。 内容来自dedecms

必须提及的是中国企业曲线救国式的“由并购得技术战略”的可行性问题。考虑到西方发达国家对华技术禁运的数十年强硬态度，学界和商界都一直在探讨和摸索是否可能通过收购外国企业而获得关键技术的道路。从逻辑上来看，控股式的收购应当能获得对方的技术。实践中也有许多成功案例，如均胜收购德国普锐汽车零部件制造企业、中联重科收购意大利CIFA等。但失败案例也不少，被国家安全审查挡在门外的国有企业收购占大多数。

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尽管鉴于已有的实践，国际上开始有这样的呼声：“防止并购控制的政治化”、“将政治从并购审查中剔除出去”，但收效甚微，金融危机时这样的呼声更是完全被淡忘了。为什么中国企业不能“由并购得技术”?这已经不是一个经济学或法学的命题了，而涉及到敏感的政治。当然，中国国有企业也并非没有改善的途径。以国有控股企业直接对外收购，如果能够换成以下属上市公司或参股企业的名义对外并购，并更多地雇佣当地劳动力，显然会淡化政治色彩。 本文来自织梦

第五，推进供给侧改革，注重内外衔接。

中国的供给侧改革将在新时期世界经济的复杂背景下进行，内外衔接与平衡将是供给侧改革的重要内容之一。过去三十多年的改革与开放从一开始就紧密联系在一起，但从未面临目前中国经济对世界经济，尤其是发展中国家经济举足轻重的情况。由于经济体量大，许多部门也十分开放，供给侧改革的溢出效应将非常明显，同时，外部可能对国内改革加诸的抵销性作用也必须加以考虑。

在三个供给侧因素——主体发展、产业发展和区域发展中，主体方面不仅要考虑鼓励民营企业，也要考虑进一步便利外资的进入和吸引外资；产业发展不仅要考虑国内经济的发展阶段和基础，也要考虑国外市场的需求与竞争状况；区域发展不仅要考虑国内区域增长点，也要考虑国外区域的潜在市场和供给。供给侧结构性改革要统筹考虑国内外市场要素供给与需求。但是，必须指出的是，关于“将落后产能转移出去”等说法，是对供给侧改革的错误解读，是忽视了供给侧改革内外衔接的真正内涵，也不应成为跨国并购的目标之一。 copyright dedecms

参考文献 dedecms.com

[1]王绍宏；王光泉；杨洲.中国企业跨境并购绩效分析与思考[J].海外投资与出口信贷，2015（6）. copyright dedecms

[2]陶攀.中国企业跨境并购的动因及影响研究[D].对外经济贸易大学，2014（3）. copyright dedecms

[3]李妍妮.中国企业跨境并购的策略分析[N].企业导报，2016（5）. 本文来自织梦

[4]孙立峰.跨境并购作为我国铁路企业国际化经营战略的可行性分析[N].中国铁路，2016（10）.

[5]夏光华.中国企业跨境并购中的战略整合策略[J].产业经济评论，2016（11）.

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[6]欧阳春香.跨境并购“黑天鹅”风险显现[N].中国证券报，2016（12）. 内容来自dedecms

[7]裴长洪，林江.跨境并购是我国利用外资的新形式[J].中国工业经济，2007（1）. copyright dedecms

[8]金亚萍.企业跨境并购的涉税问题研究[J].涉外税务，2009（3）. 织梦内容管理系统

[9]马金城，焦冠男，马梦骁.中国企业海外并购行业分布的动态变化与驱动因素：2005～2012.宏观经济研究，2014（1）. dedecms.com

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[1]数据来源：德勤内部研究材料。

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[2]针对《1950年国防生产法》的一项修订。

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