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金融数据强势反弹 资金进一步脱虚向实

12月11日，央行数据显示，11月末，广义货币(M2)同比增长9.1%，11月人民币贷款增加1.12万亿元，社会融资规模增量为1.6万亿元，三项数据均超预期。从M2看，10月M2同比增速8.8%，刷新历史低值。今年1-8月，M2增速从11.3%一路下滑至8.9%，9月有所反弹，为9.2%。11月末，M2同比增长9.1%，比上月回升0.3个百分点。民生银行首席研究员温斌表示，M2回升主要与信贷投放较多导致派生存款上升有关，同时财政支出增加及外汇占款改善也有助M2回升。齐鲁工业大学金融学教授李永平表示，M2增速较上月略有回升，比去年同期有所下降，但M1增速环比同比均有所下滑。同比看，今年下半年以来，两者增速差距逐渐收窄，表明经济主体对活期存款及现金的偏好在逐渐减弱。一定程度上反映出经济主体对经济、金融形势稳定或向好预期在增强，有助于金融机构获得更加稳定的资金来源。M2的反弹对于货币政策的影响并不大。交行首席经济学家连平认为，短期货币政策将以维持市场流动性平稳跨年为主。年末，央行近期调控可能更多地考虑跨年流动性需求。宏观审慎监管（MPA）、流动性监管、去杠杆带来的负债端压力、货币市场利率上升、美国加息等都给年底金融机构流动性充足带来不确定性。为降低甚至消除这些不确定性的影响，央行很可能加强预调和微调，以确保流动性稳定可控。央行调查统计司前司长盛松成表示，当金融去杠杆去到一定程度时，M2会回升；金融去杠杆明年对货币政策、货币供应量的影响会比今年小。

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从人民币贷款看，11月信贷超预期投放，人民币贷款增加值同比、环比均有所上升。从结构看，住户部门贷款增长依然较多，达6,205亿元。其中，短期贷款2,028亿元，中长期贷款增加4,178亿元。苏宁金融研究院宏观经济研究中心黄志龙和付一夫认为，新增居民短期贷款是新增人民币贷款快速增长的关键动力，表明居民对短期贷款需求并未随监管政策的趋紧而减弱，同时也可能由于双十一活动对信用卡等消费贷款的拉动所致。交行金融研究中心高级研究员陈冀认为，新增居民中长期贷款暗示居民房贷需求依然不减，这意味着楼市调控效应释放得比预期慢，可能也存在房地产市场内部结构调整原因。一二线城市限购、限价后抑制的购房信贷需求，可能一定程度上被一些三四线城市的新增需求弥补。 dedecms.com

从社会融资数据看，11月新增社会融资规模达1.6万亿元，同比减少2,346亿元，但较上月增加5,613亿元；其中对实体经济发放的人民币贷款增加1.14万亿元。有分析认为，目前“脱虚向实”效果显著，预计未来这一趋势将继续。黄志龙和付一夫认为，人民币贷款的剧增是社会融资保持高位的主因。在经历了10月因长假因素季节性回落后，金融体系对实体经济的支持力度持续加大，国内实体经济韧性十足。招商证券研报认为，信贷和社融增速超预期，反映出实体经济融资需求依然较强。交行报告认为，表内信贷超预期增长，结合社融数据可见，目前“脱虚向实”效果显著。 本文来自织梦

值得注意的是，去年居民加杠杆主要是通过房贷，而今年居民通过消费金融加杠杆现象突出，前11月新增居民部门短期贷款达2.5万亿元，而去年同期是0.6万亿元。短期贷款中一部分被用作“首付贷”，但也有相当一部分被用于消费。12月8日的中共中央政治局会议指出，要使宏观杠杆率得到有效控制。虽然我国家庭部门杠杆率较发达国家平均水平低，但增长太快也会隐藏风险。而通过居民加杠杆刺激需求的思维更危险。消费金融的风险也在对“现金贷”的整顿中得到一定程度的防范。预计减缓居民加杠杆，将是明年防范化解重大风险的重要任务。平安证券首席经济学家张明认为，居民部门债务占居民部门可支配收入的增长，已接近90%到100%，去年居民部门的贷款超过居民部门存款的增量，这是一个潜在风险。但华融证券首席经济学家伍戈认为，中国居民杠杆率虽然近期增速较快，但其绝对水平并不太高。展望未来，短期内融资条件趋紧及房地产调控将使居民杠杆率增速放缓。但长期看，诸多国别经验表明城镇化进程是促进居民杠杆率提升的主导力量。当前我国城镇化率较低，未来居民杠杆率仍有进一步提升空间。 dedecms.com

是否加息争议再起

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全球多家央行近期加息，货币政策趋紧或成趋势，市场上关于我国是否应该加息的争论再起。华泰证券首席宏观研究员李超团队综合判断，金融稳定和国际收支平衡仍是央行货币政策主要目标，央行处于跟随提高政策利率的重要窗口期。政策利率调整是量调整的后验性指标，不是货币政策收紧的前瞻性指标，如果市场没有较大反应的情况下，央行提高政策利率的可能性明显提高。李超宏观团队认为，11月信贷数据超出市场预期，央行进行跟随加息的概率在提高。同时，央行决定是否加息将取决于美联储对于2018年加息次数预期引导以及境内市场的反应。中行国际金融研究所近期发布的报告指出，2018年货币政策将从此前的稳中偏紧向真正“不紧不松”的中性回归，加息或降息可能性都较小。“不松”意味着为防范房地产泡沫风险再度膨胀和非金融企业杠杆再度扩张，货币政策没有必要再次出台“定向降准”或将其实施范围扩大。“不紧”意味着在外汇占款难以明显增加，美联储加息政策启动对中国跨境资金流动及国内流动性带来扰动背景下，仍将通过加大公开市场操作力度等以确保流动性基本稳定。盛松成12月12日表示，美国12月加息后，明年加息次数还会增加，但中国没有加息理由。一是中美加息依据略有不同，中国主要参考CPI和GDP。从最新公布的物价数据看，11月CPI增速较10月1.9%的低位进一步回落，同比仅增1.7%，可能全年CPI增速不足2%。截至目前2017年GDP维持了正常增速。二是美国加息上调的是联邦基金利率，我国的加息上调的是存贷款基准利率。提高存贷款基准利率直接推高实体经济融资成本；另一方面，加息很容易形成政策导向变动的预期。三是目前我国金融市场利率维持高位震荡。通过抬升金融市场利率，我国今年已变相加息1.1至1.2个百分点。而美国同期加息为0.5个百分点。所以，我国明年很可能延续今年的积极财政政策和稳健货币政策，货币政策不紧不松，“以不变应万变”。兴业研究分析师何津津指出，12月7日，NCD（同业存单）各期限发行利率已突破6月高点。在2016年12月与2017年6月两次美联储上调基准利率前，国内NCD利率都创出历史新高，但随后我国央行却均未跟随美联储加息。从去杠杆角度看，在2017年2月和3月内外部环境打开合适的时间窗口之时，央行直接通过上调逆回购利率的方式引导了去杠杆进程的推进。在当下各类金融杠杆数据已出现下行环境下，继续通过上调利率来去杠杆的必要性已大大降低。

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