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3月30日，国务院办公厅转发证监会《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》，宣布开展创新企业境内发行股票或存托凭证（CDR）试点。为配合试点工作的开展，3月30日，证监会发布了《关于修改<首次公开发行股票并上市管理办法>的决定》和《关于修改<首次公开发行股票并在创业板上市管理办法>的决定》并向社会公开征求意见。从修改内容看，本次修改旨在明确规定符合条件的创新企业不再适用有关盈利及不存在未弥补亏损的发行条件，为本次试点扫除法律上的障碍。

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瞄准七大新兴产业 CDR新政落地发行体制迎重大突破 本文来自织梦

《意见》提出，遵循服务国家战略、坚持依法合规、稳步有序推进和切实防控风险的四项原则，开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点。此举旨在进一步加大资本市场对实施创新驱动发展战略的支持力度，支持创新企业在境内资本市场发行证券上市，助力我国高新技术产业和战略性新兴产业发展提升。2016年6月21日，央行发布《中国人民银行2015年报》中首次提出，将允许符合条件的优质外国公司在境内发行股票，可考虑推出CDR(可转换股票存托凭证)，并“有序实现人民币资本项目可兑换”。从政策出台的背景看，以信息技术为代表的新一轮科技和产业革命正蓬勃兴起，代表新技术新产业新业态新模式（四新）的创新企业不断涌现，但受制于制度限制，此前包括阿里、腾讯在内的诸多新经济企业无法在境内上市。对于试点企业的选取标准，《意见》明确，试点企业应当是符合国家战略、掌握核心技术、市场认可度高，属于互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业，且达到相当规模的创新企业。其中，已在境外上市的大型红筹企业，市值不低于2,000亿元人民币；尚未在境外上市的创新企业（包括红筹企业和境内注册企业），最近一年营业收入不低于30亿元人民币且估值不低于200亿元人民币，或营业收入快速增长，拥有自主研发、国际领先技术，同行业竞争中处于相对优势地位。这意味着从年初热议的“四新”企业上市、“独角兽”回A开始加速运作，为我国创新企业境内上市融资提供了制度保障。前海开源基金首席经济学家杨德龙认为，现在新经济对GDP中的贡献已达到23%以上。但在A股资本市场上，仍然是金融、地产、石油、石化、周期、消费等传统行业，占据绝大部分的市值。新经济板块在A股市场的占比，远低于在GDP中的占比。从大的方向看，新经济板块将来肯定会成为资本市场重要一极，而一些独角兽企业回国内上市，势必会改变A股现有的市值结构，新经济板块的占比会大大提升。星石投资首席策略师刘可表示，意见是对高质量发展战略的响应，充分彰显出国家在支持战略新兴产业发展的同时，也严守资本市场关口，既为优质创新企业和独角兽企业打开了资本市场大门，又严防“毒角兽”伪装成“独角兽”扰乱资本市场，促进资本市场与实体经济的正反馈。经济学家宋清辉认为，此次开展CDR试点意义重大：有利于资本市场更好地服务实体经济，一些对中国经济社会发展影响较大的企业，将借力CDR得到更快更好的发展；符合新时代下“国家战略”和“发展新经济”的新要求，也是中国资本市场国际化的关键。全国社会保障基金理事会原副理事长王忠民指出，这标志着IPO、CDR及借壳上市都将成为创新企业上市的选项，这三个通道给新供给的内容提供了最快速、最庞大、最有估值潜力的证券化新场景，是对新供给从金融场景角度给出的最大的支持和引领。川财证券研究所高级研究员杨欧雯表示，随着资本市场改革的不断推进，体现在资本市场发行制度上的转变正在提速。《意见》的出台，一方面是资本市场改革的体现，另一方面也为高新企业在A股上市提供了一条创新之路。CDR模式避免了繁琐的流程，缩短了上市周期，实现发行成本降低的同时还帮助企业拓宽了融资渠道。《意见》意味着在顶层设计层面，红筹企业以发行CDR或IPO形式回归国内市场将成为可能，但《意见》仅在顶层设计层面形成框架性的指导意见，有关CDR制度的细则成为市场各方下一步关注的重点。川财证券研究所所长陈雳表示，CDR增进了跨境市场间的互联互通，但也意味着一旦标的所属海外资产出现持续贬值，会波及其国内资产。在引入CDR的同时，需要匹配完善的跨境资本流动预警和响应机制，及时阻断或减弱海外资产贬值带来的负面影响。目前关于CDR的法律法规处于相对空白阶段，我国《公司法》、《证券法》尚未对CDR的创立、发行、交易及监管等作出明确规定，基础股票境外流通与CDR境内发行所涉及的司法管辖权与法律适用问题有待进一步阐明，后续配套政策主要从达标企业筛选和“回归”企业持续监管两方面进行规范。

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未来潜在融资规模可观

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当前监管层对新经济龙头企业利用CDR回归A股表态积极并做出实质推动，加上A股市场科技股估值高以及成交活跃，有观点认为，存托凭证未来增长潜力大。中信建投证券研究认为，以中概科技股龙头市值作为参考，CDR发行总市值将在2,400亿元至4,800亿元，平均值约3,600亿元；以海外中资上市公司市值总和作为参考，CDR最大发行总市值将在8,000亿元至1.6万亿元，平均值为1.2万亿元。中金公司分析师王汉峰表示，目前四新类中概股和四新类港股市值规模合计约1.7万亿美元，基于现在的市值、估值及新股发行规则估算，假设全部潜在四新类海外中资股均发行CDR且进行融资，潜在新增融资规模约为3,000亿美元，折合人民币2万亿元。宋清辉表示，意见有利于激活大约5,000亿美元左右的独角兽市场，吸引更多、更优质的外国企业来中国资本市场融资。平安证券分析师魏伟表示，CDR的推出预计将扩大A股科技股、成长股的估值差异，部分科技股股价将承受较大压力。未来只有真正符合国家创新战略，服务国家新旧动能转换，满足“四新”条件的“新蓝筹”企业才能受到资本市场的青睐。某私募基金相关人士表示，CDR政策的落地使私募投资者可享受到更多红利，PE和VC投资高科技企业有了新的变现渠道。据清科研究中心数据统计，中国股权投资市场在科技创新相关领域的投资力度不断加大，投资金额及投资案例数占比呈逐年上升趋势。2017年中国股权投资市场共发生10，144起投资，其中科技创新领域的投资案例数4，503起，占比达44.4%。从投资金额看，科技创新领域总投资金额达5,962.06亿元，约占市场总投资金额的49.2%。