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国内投资和消费两驾马车减速

8月14日，国家统计局公布的7月经济数据显示，消费、投资增速放慢。从投资增速看，1-7月，全国固定资产投资（不含农户）同比增速比上半年回落0.5个百分点至5.5%，与和1999年12月并列历史最低，比去年同期下降了2.8个百分点。1-7月，社会消费品零售总额同比增长9.3%，增比上半年回落0.1个百分点，为2004年（包含2004年）以来的最低值。当月社会消费品零售总额同比增长8.8%，增速比上月回落0.2个百分点，比去年同期下降1.6个百分点。从原因上看来，投资增速回落主要受基建投资拖累。基础设施投资从年初的两位数增长放缓至1-7月的5.7%。联讯证券首席宏观研究员李奇霖测算，全口径（含电 力、热力、燃气及水生产供应业）的基建投资增速从3.3%降到1.8%。中国国际经济交流中心副总经济师张永军认为，目前投资下行压力大，与上半年降低杠杆率、各地政府防范债务风险有关。国家统计局新闻发言人刘爱华分析，各地今年以来加大了对基础设施项目的合规性、合法性的审查，对一些PPP项目进行了清理规范，还有环保标准的提高，针对基础设施投资中出现的一些问题采取了必要措施，短期可能对项目造成影响。而消费乏力表面上看受汽车消费和家电消费拖累，汽车消费已连续三月负增长，家电消费则几乎零增长，其深层次原因可能与居民收入放慢有关，因为今年上半年居民收入实际增速（6.6%）低于经济增速（6.8%）。目前企业增值税、所得税，以及个人所得税迅猛增长，反映出企业和居民在国民收入分配中的份额有可能降低。招商银行资产管理部高级分析师刘东亮称，消费减速根源来自于居民可支配收入增速放缓，结合7月城镇调查失业率跳升0.3个百分点，显示就业压力有所加大，未来刺激消费难度提升。国泰君安分析，居民对未来收入增速的不确定性增加。央行对城镇储户的调查显示，二季度，居民的当期收入感受指数、未来收入信心指数和消费意愿比例较一季度均有显著下降，分别放缓1.2、0.7和0.1个点。此外，6月消费者信心指数较5月显著回落近4个点至118.2%。地产对消费的挤出效应也不容忽视。国信证券燕翔团队指出，过大的房贷压力叠加保障性投入不足，导致了我国居民会有更多的“预防性储蓄”动机，从而压制了当前的消费能力。广东统计局发布分析指出，房价高企，一定程度上分流了居民储蓄和消费，直接影响居民消费支出和消费意愿，对日常消费产生较大的挤出效应。国泰君安也认为，房地产销售增速已连续4个月回升，购房对居民其他消费起到了一定的挤出。招商策略的分析师张夏、涂婧清指出，自2008年开始，居民存款/贷款比值持续回落，至2017年四季度，居民存款贷款比正式跌破100%，意味着居民贷款已经超过存款，居民已经整体成为“负翁”。由于贷款的利率水平要大幅低于存款利率水平，居民的实际收入将会被贷款利息所吞噬。伴随着居民贷款的不断攀升，偿还利息和本金的压力持续增长，截至2017年底，估算偿还贷款利息和分期偿还本金的金额占居民可支配收入的比例攀升至13.7%。此外，广东统计局认为，商品品质还不能很好地满足居民消费快速升级的需求，消费环境不完善，也一定程度上导致居民购买力外流。厦门大学经济学系教授丁长发认为，中国居民消费潜力巨大，但是因为国内产品质量和档次跟不上，导致大量居民在海外购物，这对国内商品消费影响大。财政支出增速较慢对应的政府消费可能也偏慢。 织梦内容管理系统

内需的放缓也表现在工业生产低迷上。7月规模以上工业增加值同比增6%，较上月回落0.3个百分点。中海晟融经济学家张一指出，在出口保持稳健的情况下，工业增加值低速增长，说明内需放缓可能高于预期。在今年南北普遍高温，北方发电量出现显著增长的情况下，7月发电量增速明显回落，不仅低于去年同期，也出现环比下降。海通证券的姜超、于博认为，发电量增速继续下滑，各主要行业增加值增速、各主要工业品产量增速均是涨跌互现，印证工业生产的低迷，其中汽车生产大幅放缓，拖累较大。但新产业增加值、新产品产量均保持较高增长，指向新经济仍保持旺盛势头。摩根士丹利华鑫证券首席经济学家章俊认为，7月工业增加值增长6.0%。鉴于固定资产投资增速持续回落，需求端走弱可能会导致企业库存被动上升，从而继续拖累工业生产。而且为了应对中美贸易争端带来的不确定性，进出口贸易商和生产企业在下单和生产交货都可能存在提前的可能，因而在一定程度上导致最近几个月进出口数据增长强劲，并拉动工业生产数据，但这种因素在下半年的可持续性不强。

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下半年经济下行压力增大 地方专项债“快马加鞭”助力基建投资 内容来自dedecms

分析师普遍认为，未来经济下行压力增大。不仅投资和消费乏力，外贸也面临下行压力。7月进出口总额同比增长12.5%，增速比上月加快8.2个百分点。中美贸易摩擦的影响尚不明显，在关税落地前选择“抢出口”抵消了关税增加的影响，但随着关税措施的落地与升级，下半年这种影响将日益凸显。海通证券宏观团队姜超、于博表示，由7月经济数据看到，经济下行拐点进一步确认，加之7月社融增速继续回落，下半年经济寻底之路仍漫漫。广发宏观郭磊认为，目前是出口和房地产支撑经济，汽车和基建形成下拉，未来则可能是出口触顶、基建触底，基建去对冲出口。应对经济下行压力，7月31的中央政治局会议第一次提出了“稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期”的工作方向，“稳”字当先。其中，基建设施补短板成为重要的供给方向。国家发改委秘书长、国民经济综合司司长丛亮强调，加强基础设施领域补短板的力度，不是说一定要非常大的规模扩大基础设施建设，而是切切实实补短板。比如，一些路网不通的地方，公路都已修成，但相互之间连接不够，真正的效应很难发挥；一些民生基础设施，像医疗、教育、养老等方面的基础设施，也有短板要补。当前要着力解决有效保障在建项目资金需求。如果在建项目资金需求得不到满足，整个在建项目就可能成为“半拉子”工程，可能损失会比债务增加、杠杆增加更大。因此，加快今年地方政府专项债券的发行和使用进度，盘活财政存量资金，推动在建项目早日建成、收效，对于整个杠杆水平和债务水平缓解也有好处。8月14日，财政部发布《关于做好地方政府专项债券发行工作的意见》，要求加快专项债券发行。各地至9月底累计完成新增专项债券发行比例原则上不得低于80%，剩余发行额度应当主要放在10月份发行。这意味着，8月和9月，各地要发专项债约5000亿元，10月要发2700亿左右。8月份以来，已有河南、天津、云南、山东、吉林、厦门、湖南、陕西、新疆、江苏、黑龙江、海南、广东、浙江、贵州等15个省（自治区、直辖市、计划单列市）先后发债。长江证券研究所宏观部负责人、首席宏观债券研究员赵伟认为，下半年宏观经济将围绕农村基建、新型基建“补短板”，围绕产业升级、创新研发等领域“增后劲”，结构性发力，实现经济稳中有进，总体而言，经济动能向下风险相对可控。国盛固收的分析师刘郁预计，近期铁路、轨道交通项目已开始放松，项目的审批将有所加速，后续基建投资增速企稳反弹的概率大。华泰证券首席宏观分析师李超预计，在财政政策刺激下，下半年基建投资增速触底反弹，全年有望回到13%-15%的水平。国开证券研究部副总经理杜征征认为，在经济下行压力增加的情况下，基建投资只是起到关键时刻托底作用，而非持续刺激经济之用。要想在避免走老路的前提下还需要进一步的减税降费，真正提振制造业与居民消费能力。为此，财政政策与货币政策仍要协调搭配。国泰君安宏观团队花长春预计，短期内将看到“抵抗式下跌”模式宽松，基建和公共服务是抓手。财政方面，将在加快基建、减个人所得税及解决地方债务存量处置问题三个方面发力。此外，考虑到当前货币政策传导机制不畅，减税和降息概率在上升。当前核心问题是疏通货币政策传导机制，不排除结构性降息可能。

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