派智库

[摘要]今天的世界经济，正面临四大挑战：历史上最高的研发支出水平却伴随着二战以来发达经济体最低的长期增长率；依靠收入累进税和再分配政策已经无法遏制不平等的扩大趋势；管理全球化失灵，应该更多地求助于国内经济政策的调整，反全球化方向的对外经济政策调整反而被认为是对受损群体更加负责的方式；经济系统中缺乏一种对非金融部门债务进行有效约束的机制，全球债务水平持续上升，也许最终只能通过下一轮危机来实现自动调整。 织梦好，好织梦

　　（世经评论·北京）今天的世界经济，和十年以前很不一样。十年以来，世界经济发生了海啸般的金融危机，且余震不断；也发生了史无前例的全球集体救助，和各国为促进经济复苏采取的常规和非常规政策及各种改革。十年过去，世界经济已经有了越来越明显的复苏迹象，但是仍然面临四大重要挑战。十年以前，世界经济正处于21世纪第一个繁荣期，今天各主要经济体则要面对长期经济增长率下降的挑战；十年以前，世界经济正试图以不断增长的财富来减少发展中国家的贫困人口，今天发达经济体内部的不平等已经成为严重的经济、社会与政治问题；十年以前，从冷战结束以来的全球化正高歌猛进，走向新的顶峰，今天的世界经济，正遭遇全球化的退潮；十年以前，世界经济正走向一场未被预料到的全球性金融危机，十年以来，世界经济经过多重调整，金融脆弱性似乎更大了。长期增长率下降、不平等程度上升、全球化进程受阻和金融脆弱性加大正是今天世界经济面临的主要挑战。 本文来自织梦
　　
　　一、长期增长率下降
　　
　　按照购买力平价计算的世界GDP增长率从2010年的5.4%回落到了2016年的3.1%。从历史上看，这一增长率并不低，与二十世纪八九十年代的世界经济平均增长率相当。但是，分别考察新兴与发展中经济体、发达经济体，可以发现这两类经济体的长期增长率均处于明显的下降过程中。其中新兴与发展中经济体的GDP长期增长率处于从高速增长向下回落的时期，从过去6.6%的十年平均增长率向现在5%左右的增长率回落；发达经济体处于长期增长率不断下降的时期，从2007年以前3%左右的十年平均增长率向现在1%左右的平均增长率发展，目前处于二战以来的历史最低水平。
　　
　　发达经济体长期增长率为什么会处于如此低的水平呢？
　　
　　在1930年代大萧条期间，存在过一种经济可能处于“长期停滞”状态的担心。[1]今天仍有这种担心。“长期停滞”的原因被认为是支出低迷。一方面由于资本在国民收入中的份额上升以及富人在国民收入中的份额上升，导致消费支出不足，另一方面由于人口增长放慢和生产率增长放慢，导致投资支出不足。同时，实现充分就业的实际利率下降，而零利率限制和物价低增长或通货紧缩导致现实中的实际利率无法低到刺激投资的程度。货币宽松难以刺激投资和消费增长，反而会带来泡沫危及经济稳定。促进经济走出“长期停滞”的最有效办法可能是扩大公共支出。扩大财政支出其实难以解决不平等问题，更难以促进人口增长和生产率增长。因而财政政策无法消除使经济陷入“长期停滞”的因素，在逻辑上就无法促进经济走出“长期停滞”。

内容来自dedecms

　　
　　发达经济体长期增长率下降不仅仅是需求低迷的问题，而且是潜在增长率在下降。一般认为，潜在增长率下降主要是因为劳动增长和生产率增长放慢造成的。然而，劳动增长放慢一定会带来经济增速下降吗？发达经济体为什么会出现生产率下降呢？
　　
　　发达经济体均存在人口老龄化、出生率下降等导致劳动供给减少的现象。增长理论认为，劳动增长率下降一定会降低一个国家的长期经济增长率。但美国经济学家阿西莫格鲁等人的研究表明，人口老龄化与人均GDP增长率不存在明显的负相关关系，反而存在一定的正相关关系。他们的研究还发现，人口老龄化越严重的国家，机器人的使用程度越高。这说明当劳动供给减少时，机器人就会替代人。劳动投入减少对GDP长期增长率的负面影响在一定程度上被机器人使用所带来的效率提高所抵消。因此，劳动增长放慢不一定会带来经济增速下降。 内容来自dedecms
　　
　　关于发达经济体的生产率增长下降，一般认为是发达经济体全要素生产率的增长下降造成的。全要素生产率的增长主要来自技术进步。技术进步主要来自于研发。美国近年来的研发支出占GDP的比例约为2.7%，欧元区约为2.1%，德国约为2.9%，日本约为3.6%，这基本上是历史上最高的研发支出水平。为什么历史上最高的研发支出水平却伴随着最低的长期增长率呢？是研发没有产生技术进步？还是技术进步没有造成经济增长呢？
　　
　　研发产生的技术进步大家是有目共睹的。互联网、智能手机等信息通讯技术的发展已经显著改变了人类生活和商业模式，能源技术、基因技术以及智能机器人的发展，也非常迅速。问题恐怕不是在于研发没有产生技术进步，而是快速的技术进步没有造成快速的经济增长。为什么会这样呢？这是因为技术进步有创造性的一面，也有破坏性的一面。技术进步造成的创造性效应超过其破坏性效应时，才会给经济带来增长效应。发达经济体当前的技术进步，可能在有较大的创造性效应的同时，也有较大的破坏性效应。

dedecms.com

　　
　　通用科学技术的进步能够在更大范围内被使用，因而其创造性效应会更大一些。而特定公司的专用型技术进步只能在更小的范围内被使用，在为该公司提供创造性收益的同时，可能也在对一些使用原有技术的同行造成较大破坏性后果。最近的研究发现，美国公司研发投入占其销售收入的比例虽然在逐渐上升，但是其用于公开发表的研究的投入比例不断下降，而其在专利性研究上的投入比例不断上升。说明美国研发投入增长带来的通用型科技进步在下降。
　　
　　发达经济体在鼓励创新和创新成果转化方面出台了不少有效政策。目前看来，这还不够。未来的创新政策，还应该鼓励那些创造性效应相对于破坏性效应更大的创新活动，比如鼓励那些产出通用型科技进步的创新活动。但是，通用型科技进步的外部性较大，研发投入的收益不能完全由投入者获得，因而需要更多公共资金来参与这类研发活动。这对于发达经济体来说是一个很大的挑战。 内容来自dedecms
　　
　　快速增长的新兴经济体为什么会出现增速回落？答案有点显而易见。因为一个新兴经济体不可能一直保持快速增长。无限的劳动力供给、巨大的技术与生产方式模仿空间等支持新兴经济体快速增长的动力，会随着这些经济体持续增长而逐步减弱甚至消失，所以快速增长的新兴经济体一定会在某个时候出现增速回落。真正需要回答的问题是：快速增长的新兴经济体会在什么时候出现增速回落？增速会回落到什么程度？新兴经济体会不会永远赶不上发达经济体？
　　
　　对于上述第一个问题，即“快速增长的新兴与发展中经济体会在什么时候出现增速回落？”，美国哈佛大学的经济史学家艾肯格林等人做了很好的研究，他们的结论是：按照2005年购买力平价计算的人均GDP在1.0万－1.1万美元和1.7万美元左右的经济体会出现高速增长之后的回落。他们进一步研究了第二个问题，增速回落的幅度平均为3.5个百分点。美国前财政部长萨默斯等人也研究了第二个问题，认为新兴经济体高速增长后会回落到世界平均增长率水平，即“回归均值”。这个均值就是人均GDP年均增长2.0%。这些研究结论表明，新兴经济体的人均GDP要赶上发达经济体是很难的。
　　
　　关于新兴与发展中经济体能不能赶上发达经济体，增长理论早已做了深入的研究。其基本结论是只有具备一定条件的发展中国家才能赶上发达国家，即“条件收敛”。这也意味着不具备一定条件的发展中国家永远也赶不上发达国家。正因为对“永远赶不上”的担忧，世界银行报告关于“中等收入陷阱”的警告才受到广泛关注。世行在进一步的研究中还提出了“中等收入陷阱”存在的证据，即从1960－2008年，全球101个中等收入经济体中，只有13个成为了高收入经济体。遗憾的是，该证据存在一些统计上的不足。
　　
　　快速增长的新兴经济体确实会出现较大幅度的增速回落，但只有那些中等收入经济体的增速低至比高收入经济体还低时，才算是真正陷入了“中等收入陷阱”中，因为这时的中等收入经济体无法拉近与高收入经济体之间的差距，并出现收入升级停滞甚至倒退的现象。这种“中等收入陷阱”发生的概率约为41%－48%。中等收入经济体之所以经常掉入“中等收入陷阱”，并不是因为其丧失经济增长潜力，而主要是其经常性地发生金融危机。每一次危机会使中等收入经济体出现十年左右的经济低迷，从而错失一段收入水平向高收入经济体靠近的时机。因而中等收入经济体避免掉入中等收入陷阱的关键，在于防止出现金融危机。结构转型中的中等收入经济体往往比发达经济体更容易出现金融危机，防止出现金融危机是不容易的。 内容来自dedecms
　　
　　二、不平等程度上升
　　
　　一个国家的基尼系数如果超过0.5，就会被认为存在非常严重的收入不平等。世界银行的研究报告指出，全球基尼系数约为0.705。这说明存在非常严重的全球不平等现象。
　　
　　全球不平等包括国家之间的不平等和国家内部的不平等。不同国家之间存在非常大的收入差距。按照世界银行的统计，2015年世界上最富裕国家是挪威，其人均国民收入达到9.4万美元，最贫穷国家是布隆迪，人均国民收入仅为260美元。最富裕国家的人均国民收入是最贫穷国家的360倍。按照日均收入低于1.25美元来衡量绝对贫困的话，布隆迪80%以上的人口生活在绝对贫困线以下，而挪威则几乎没有绝对贫困人口。当然，由于新兴经济体的快速发展，国家之间的不平等程度在下降，但是最近30年以来，发达经济体和新兴经济体各国内部的不平等程度都在上升。 dedecms.com
　　
　　新兴经济体和发达经济体不平等程度上升的表现形式不一样。比如，从1978－2015年，中国人均实际收入增加8.1倍，收入最高的10%人群的人均实际收入增加12.9倍，收入最低的50%人群的人均实际收入增加4.0倍。说明中国的不平等程度虽然在扩大，但是各类人群的收入都增长，只是高收入群体比低收入群体增长更快。快速增长的新兴经济体内部收入不平等的变化情况与中国类似。发达经济体则不同。在美国，从1978－2015年，人均实际收入增加59%，收入最高的10%人群的人均实际收入增加1.15倍，收入最高的1%人群的人均实际收入增加2.0倍，而收入最低的50%人群的人均实际收入下降1%。也就是说，美国少数高收入群体收入快速增长的同时，大量低收入人群的收入却在下降。在法国，从1978－2015年，人均实际收入增加39%，收入最高的10%人群的人均实际收入增加44%，收入最高的1%人群的人均实际收入增加69%，而收入最低的50%人群的人均实际收入增加39%。看起来法国的收入差距并没有扩大多少。但是，法国处于中间收入的40%的人群，其人均实际收入同期只增长了35%。这就意味着法国中等收入群体成为了收入增长最慢的人群。正因为如此，发达经济体内部不平等加剧所引发的社会分裂和冲突比新兴经济体更为严重。 dedecms.com
　　
　　为什么会出现不平等程度的扩大呢？市场竞争必然会带来收入差距，因而需要通过税收和转移支付等再分配政策来缩小收入差距。新兴经济体收入不平等程度上升在很大程度上可以被认为是市场经济发展的自然结果，还存在通过再分配政策来缩小收入差距的空间。然而，发达经济体普遍有比较成熟的再分配政策，为什么还会出现越来越大的收入差距呢？
　　
　　法国经济学家托马斯·皮凯蒂认为，不平等程度扩大是资本主义的本质特征。在资本主义经济中，存在一个利率大于经济增长率的现象，这一现象会导致财富积累比经济增长更快，资本收入在收入分配中的作用也会越来越大，而且由于财富越来越集中在少部分人手中，收入也越来越集中在少部分人手中。由此导致了收入和财富不平等程度的扩大。最近的经验研究确实发现了这种趋势，发达经济体私人财富与GDP之比从1978年的300%左右上升到了2015年的500%左右；美国最富1%人群拥有全国私人财富总额的比例从1978－2015年上升了约20个百分点。瑞士瑞信银行的《全球财富报告2016》更是指出，世界上最富裕的1%的人拥有世界上50%的财富。这就是说，世界上最富裕的1%的人所拥有的财富，与另外99%的人相当。如果皮凯蒂是对的，那么降低不平等程度的办法就只有征收资本税或者实行资本的国有化。这对于现在的发达经济体来说，是不容易被接受的政策。

dedecms.com

　　皮凯蒂还认为，导致发达经济体收入不平等扩大的因素，除了资本之外，劳动工资差距拉大也起了重要作用。而导致工资差距拉大的主要因素是人力资本不平等程度增加。一般认为，教育不公平产生了人力资本的不平等。但是墨菲等人的研究发现，工资差距拉大并不完全是教育不公平所致，而可能是因为人力资本投资赶不上技术变化对高技能劳动的需求，从而出现高技能劳动稀缺及其工资上升较快，而低技能劳动相对过剩及其工资增长缓慢甚至下降。
　　
　　在关于劳动收入不平等的讨论中，全球化和技术进步也经常被认为是罪魁祸首。全球化和技术进步确实会在一些方面提高不平等程度。比如，技术进步使得机器替代非熟练劳动，并作为熟练劳动的补充，因而增加了技能的溢价，以及高技能劳动与低技能劳动的工资差。国际贸易还会使发达经济体专业化于高技能部门，从而加强这种效应。再如，技术进步使得资本品更加便宜，增加了资本在生产中的作用和在收入分配中的份额，高工资的人能够获得更多的投资收入，因而会增加不平等程度。还有，技术进步会导致垄断，在数字经济中容易形成“赢者通吃”的局面，全球化还会扩展“赢者通吃”的市场规模，使巨大的薪水和利润只由少数雇员和利益相关方获得。但是，全球化和技术进步也有降低不平等程度的作用。比如，全球化和技术进步会降低市场壁垒和信息成本，出租车、物流、零售和旅馆等本来是准垄断的部门，但是互联网的发展降低了市场壁垒，创造了高度竞争性的市场，为低技能劳动提供了新的获取收入的机会。因而，全球化和技术进步是不是注定会带来不平等还存在疑问。

织梦内容管理系统

　　不管发达经济体不平等程度上升的原因是什么，可以相对确定的是，要想遏制不平等的扩大趋势，依靠收入累进税和过去的再分配政策已经不够了，发达经济体还需寻找其他政策，特别是针对初次分配的政策。
　　
　　三、全球化进程受阻
　　
　　如果把全球化理解为各国经济相互依存度不断提升的过程，则可以发现，冷战结束以后至2008年，全球化进程在快速推进。世界发展指数（WDI）的数据显示，全球商品和服务出口占GDP之比，从1991年的19.5%上升到2008年30.8%；全球FDI净流入占GDP的比，从1991年0.6%的上升到2007年的5.1%。另外，世界贸易组织于1995年成立，多边贸易体制正式确立，WTO在维护世界贸易秩序方面发挥了关键作用；同时，区域与双边贸易投资协定在此期间也迅速发展。
　　
　　2008年以后全球化进程趋缓甚至出现倒退。到2015年，全球商品和服务出口占GDP之比下降到了29.5%，全球FDI净流入占GDP的比下降到了2.9%。2008年以后，没有一个重要的双边和区域贸易投资协定生效，即使已经完成谈判的跨太平洋伙伴关系协定（TPP），也因为特朗普的反对而无法生效；以TPP、跨大西洋贸易投资伙伴关系（TTIP）和服务贸易协定（TISA）为代表的新一代贸易投资规则谈判基本陷入停滞。很多国家尤其是欧美主要国家纷纷出台贸易投资保护措施。2016年，G7成员推出的保护措施高达240项，其中美国就推出了60起，G20中的“新兴11国”也推出了161起保护措施。 织梦内容管理系统
　　
　　全球化进程受阻之所以构成世界经济的重大挑战，是因为全球化会给全世界带来更高的生产效率和生产要素的回报，带来更快的知识积累和科技进步，也会给个人带来更好的生活体验。全球化有利于世界经济复苏和社会进步，而全球化进程受阻特别是反全球化将阻止世界经济走向繁荣，并有可能引发以邻为壑的国际经济政策，从而使世界经济再次陷入衰退。
　　
　　全球化的推进一直都不是一帆风顺的。既使全球化推进最快的1990年代，发展中国家在希望融入全球经济的同时，也对全球化抱有相当谨慎的态度。因为发达国家主导的全球化进程确实有可能对发展中国家尤其是这些国家的穷人产生毁灭性的影响。发展中国家也曾联合起来在世界贸易组织中反对过快的贸易投资自由化。但是，今天全球化进程受阻的原因，主要不是发展中国家反对过快全球化，而是发达国家质疑全球化导致本国产业外移造成了失业、社区或地区衰落，以及越来越严重的不平等。 内容来自dedecms
　　
　　全球化对各国总体上都是有益的，但其总是在使一部分群体从全球化中受益的同时，也可能会使另一部分群体从全球化中受到损害。当这部分受损群体的利益得不到适当补偿时，反全球化的呼声就会高涨。如果顺从这种反全球化的呼声，真正推行反全球化政策，则原本已经从全球化中受益的群体就会受到损害，而且由于反全球化政策会导致经济整体上丧失活力，最终会使得所有人受损。因而，应对反全球化呼声高涨，真正的解决之道，是找到能够惠及更多人群的全球化道路，而不是选择让所有人受损的反全球化道路。
　　
　　那么，什么样的全球化才能惠及更多人群呢？一种很自然的想法就是建立对受损人群的补偿机制。从经济学上讲，全球化会产生额外收益，即使补偿受损群体也还会有多余的利益，因而可以通过补偿实现帕累托改进。但是，这种补偿机制涉及很多政策难题，比如，应该向谁征收额外收益，征收多少，如何征收，然后该补偿给谁，补偿多少，以及如何补偿，等等。这些操作性的问题会在很大程度上阻碍补偿机制的正常运转。实际上，欧盟和美国都曾建立过这种补偿机制，但到现在为止，这些机制基本上不起作用。 内容来自dedecms
　　
　　另一种防止全球化不利后果的办法，是像管理市场失灵一样，管理好全球化失灵。中国渐进式开放的办法为管理好全球化失灵提供了一个案例。但是渐进式开放不能解决所有问题，尤其是不能解决发达经济体今天面临的全球化问题。
　　
　　管理全球化失灵，首先需要识别全球化到底会产生哪些失灵，但不能把今天发达经济体面临的所有问题都归结为全球化失灵。其次，要选择适当的手段来管理全球化失灵。有些全球化问题，是可以通过有管制的全球化来解决的。比如发展中国家不宜过快实行资本账户自由化，而要谨慎地保持一定程度的资本账户管制，直到国内金融市场和外汇市场能够承受跨国资本大规模进出而产生的波动。也比如发达国家对于移民可以采取一定程度的管制，防止过快增加本国福利支出负担和公共服务负担，以及造成本国居民大规模失业。另有一些全球化问题，则不宜直接用管制的办法来解决。比如发达国家因丧失比较优势而导致部分产业衰落、工人失业等，就不宜采取限制进口保护该产业的办法来应对，而应该适应全球化和产业结构的调整，让资源进行更有效率的配置，加大比较优势产业的发展，同时采取社会保障政策、教育培训支持政策等促进原有产业工人的就业转型。
　　
　　管理全球化失灵，应该更多地求助于国内经济政策的调整，而不是反全球化方向的对外经济政策调整。然而，国内经济政策调整往往不容易实现，反全球化方向的对外经济政策调整往往被认为是对受损群体更加负责的方式。这正是管理全球化失灵中的危险之处。
　　
　　四、金融脆弱性加大
　　
　　当前世界经济中的金融脆弱性主要表现为非金融部门的债务水平持续上升。
　　
　　按照国际清算银行的统计，全球非金融部门债务与GDP之比从2001年的173%上升到了2016年的223%，平均每年上升3.3个百分点。全球债务水平的上升不是个别国家的现象，而是在大多数国家中均存在的普遍现象。发达经济体非金融部门债务与GDP之比从2001年的213%上升到了2016年的279%，新兴经济体从110%上升到了175%。美国金融危机引发的全球金融海啸并没有中断债务水平的上升趋势，反而助长了全球债务的快速累积。2007年，全球非金融部门债务与GDP之比为179%，到2009年，该比例高达198%，两年上升19个百分点。其中发达经济体上升25个百分点，新兴经济体上升18个百分点。此后，全球都在呼吁去杠杆，但全球债务水平一直没有下降，而呈持续上升趋势。 dedecms.com
　　
　　美国金融危机是债务过度扩张造成的，危机本身就是对债务过度扩张的自动纠正。危机过后，债务水平应该有所回落。但在处理危机的过程中，各国为了防止恐慌蔓延，采取注入流动性的办法，结果进一步提高了债务水平。市场上的恐慌情绪消除以后，各国也没有紧缩债务，而是采取了扩张性的货币政策来应对危机之后的经济衰退和萧条。货币扩张不是导致债务水平下降、而是导致债务水平升高的政策。也就是说，一场由过度负债造成的危机后，各主要国家并没有采取政策来有效降低债务水平，而是在持续扩大债务规模。
　　
　　从目前已知的经济学原理来看，采用注入流动性的办法来应对危机，和采取货币扩张的办法来刺激经济增长，很难说是错误的政策。但是，债务水平不可能一直增长下去。那么，何时会出现债务收缩的过程呢？在经济繁荣时期吗？经济繁荣时期也不一定会出现债务收缩过程。当技术进步等外部冲击引起经济繁荣时，投资机会增加会伴随着信用扩张，债务扩张往往也构成经济繁荣的一部分。2002－2006年期间的世界经济繁荣就伴随着全球债务水平的上升。当经济过热时，货币当局采取紧缩性的货币政策时，债务才会出现收缩态势。然而，依靠货币政策来抑制债务扩张其实是很难做到的。为了防止货币紧缩对经济造成过度伤害，货币紧缩的力度往往有限，往往不足以有效约束债务的扩张。债务一旦真正被货币政策约束住了，危机和危机之后的衰退和萧条也就随之而来了。新一轮债务水平上升又开始了。 内容来自dedecms
　　如何才能抑制债务水平的上升呢？取消对债务利息的税收减免是一个备选的方案。几乎所有的经济体均在企业所得税中进行债务利息的税前扣除，还有部分发达国家在个人所得税中进行债务利息扣除。在一个经济体中，一方面想约束债务的增长，另一方面却在给予债务相比股权更好的税惠条件。这是很费解的。
　　
　　利息的税收减免规模到底有多大呢？发达经济体的非金融企业和个人的债务总额与GDP之比约为166%，如果按照5%的利率和20%的所得税率，则发达经济体从债务中获得的税收补贴高达GDP的1.66%。新兴经济体的非金融企业债务总额与GDP之比约为106%，如果也按照5%的利率和20%的所得税率，则新兴经济体的企业从债务中获得税收补贴约为GDP的1.06%。中国的非金融企业债务与GDP之比约为168%，企业所得税的税率一般为25%，按照5%的利率计算，中国企业获得的债务税收补贴约为GDP的2.1%，相当于中国一年的研发支出。 内容来自dedecms
　　
　　如此之大的税收补贴，以及不断增长的债务水平，呼唤一种对股权和债权更为中性的税收体制。所谓中性的税收体制，即给予股权和债权平等的税收待遇，要么取消对债务的利息免税，要么对股权收益也同样免税。中性税收体制有利于把资产负债表从偏向债务的结构拉向偏向股权的结构。但是推动税收体制朝中性方向发展是十分艰难的。取消股权收益的所得税，将大幅度降低各国的税收来源；取消对债务利息的税收减免，相当于增加企业负担。无论哪种方式，都不易于推行。
　　
　　债务市场其实是存在自动均衡机制的。尽管债务融资有各种好处，但当税收体制和市场结构相对稳定的时候，债务和股权结构应该处于一个稳定的水平，债务与GDP之比也应该处于一个稳定的水平。如果杠杆率过高，破产风险就会加大，抵御风险的能力就会变弱，股本完全亏光的概率就会增加，因而融资方就要开始更多地考虑增加股权比例。同时，投资者考虑到高杠杆企业的高风险，要么实行信贷配给控制信贷供应，要么要求更高的利率，提高融资方的债务融资成本，降低其债务融资需求。债务市场的自动均衡机制，会抑制债务水平上涨。

copyright dedecms

　　债务水平的持续上升，表明债务市场的自动均衡机制失效了。为什么会失效呢？其中一个原因很可能在于扩张性的货币政策。融资方债务水平上升会导致资金拥有者减少信贷供给，提高信贷风险的贴水，但是扩张性的货币政策不断给市场提供流动性，压低了本应该有所上升的利率。也就是说，扩张性的货币阻断了债务市场的自动均衡机制。
　　
　　现有的全球经济系统中，缺乏一种对非金融部门债务进行有效约束的机制。如果不尽早建立起这种机制，则债务市场只能通过下一轮更加猛烈的危机来实现自动调整。
李平进 摘编