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[摘要]自2015年12月起至今，美联储已先后四次上调联邦基金利率。但是美国国债长息未因加息周期启动而一同向上，美国部分与国债长息相关的贷款利率也没有一同上升，这令部分市场人士纷纷开始质疑美联储影响利率的能力。基于此，本文对于当前美国经济形势及美联储持续加息的影响进行了深入分析与探讨，并提出，过去数年美联储对长期均衡利率的预测不断下降，这主要是反映长期经济增长率下降的看法。 织梦内容管理系统

　　（世经评论·北京）自2015年12月起至今，美联储已先后四次上调联邦基金利率至1.00％至1.25％，但从十年期美国国债收益率来看，却好像没有受到任何影响，于2015年12月处于2.3％左右，2017年8月在2.3％左右，即使此期间在1.36％至2.63％之间有所波动，但低于2.3％的时间是高于该水平的。由于美国国债长息未因加息周期启动而一同向上，美国部分与国债长息相关的贷款利率也没有一同上升，如30年定息按揭息率2015年12月为3.9％左右，2017年8月更只处于3.8％，令部分市场人士质疑美联储影响利率的能力。
　　
　　一、与均衡利率下跌关系最大
　　
　　自全球金融危机以来，全球经济陷入低增长阶段，即使2017年环球经济的周期性表现有所改善，但环球经济低增长趋势未变。国际货币基金组织最新预测，今年全球经济增长将达3.5％，较金融危机前2000年至2007年平均增速低1个百分点，对今年美国经济增长预测也只有2.1％，较2000年至2007年平均增速低0.6个百分点，反映全球经济低增长已成为新常态。
　　
　　然而，在经济温和增长下，美国就业市场以失业率计算已返回接近全民就业水平，只有4.3％，但平均时薪的增幅未见加速，按年仅为2.5％，加上新增职位的质量较为逊色，也是拖低工资增长的原因之一，故美国通胀至今仍偏低，7月消费物价和消费物价核心指数仅分别按年上升1.6％及1.7％。美联储于7月的会后声明也指出，现时通胀低于2％的目标，只有在中期才返回通胀目标。
　　
　　因此，在美国经济温和增长、失业率低企和通胀偏低的情况下，加上人口老化、科技发展和生产力下降等因素，令美联储认为目前美国长期经济增长率只有1.8％，长期均衡利率也只有3.0％(均衡利率是指该利率水平对就业和通胀既不带来刺激，也不带来收缩的效果)。此外，过去数年美联储对长期均衡利率的预测不断下降，由2012年初的4.25％降至今年6月的3.0％，这主要是反映长期经济增长率下降的看法，期内也由2.5％左右降至1.8％。

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　　二、与市场预期缓慢加息有关
　　
　　由于十年期国债收益率是反映市场对未来十年平均市场利率的看法，若美国均衡利率是3％，除非美国经济加速增长至超出长期增长率，并引发通胀升温至超出美联储2％的通胀目标，令美联储认为(或市场预期)经济处于过热状态，有需要加息至超过均衡利率水平，十年期国债收益率才有机会突破3％的均衡利率上限，故现在低于3％是反映联邦基金利率只有1.00％至1.25％，由现在要加息至3％的均衡水平仍需一段时间，故十年期国债收益率仍仅处于2.3％左右。因此，即使美联储已加息四次，十年期美国国债收益率确实难以上升。
　　
　　首先，市场对美联储能否持续加息一直存在疑问。鉴于美联储过去数年实际加息次数远低于其早前对加息次数的预测，加上近日美联储主席耶伦在国会听证会上指出，现在联邦基金利率与长期均衡利率水平相距不远(虽然长期均衡利率或会随经济改善而逐步回升)，进一步降低市场对美联储持续加息的预期，特别是美联储公布缩表计划后，市场认为其难以在持续缩表的情况下，仍保持每年3次左右的加息步伐，故最新利率期货显示最快要到明年3月才有超过一半机会再次加息。
　　
　　其次，以目前美国总统特朗普废除奥巴马医改和实施旅游禁令均遇到巨大阻力，加上“通俄门”事件升温，其减税和增加基建投资等政策，相信亦难在短期内获国会通过，其最终方案能否大刀阔斧地进行改革也成为疑问，对经济刺激的作用大打折扣，故市场逐渐认为特朗普的政策不单难以提升美国长期经济增长率并推高均衡利率水平，也难以推动短期经济加速增长，对通胀构成压力，迫使美联储加快加息，或加息至高于均衡利率水平，令美国长债息率持续处于较低水平。
　　
　　第三，除了均衡利率外，其他主要央行(如欧洲央行和日本央行)仍在进行量化宽松，并实施零利率或负利率政策。即使现在市场普遍预期欧洲央行将于明年进一步缩减买债规模，继而逐渐停止买债，日本央行则未有任何缩减买债计划，但该两大央行将于何时加息或缩表却遥遥无期。美国是否真能在持续缩表的同时逐步加息至3％的均衡利率，以完成货币政策正常化，确实存在很大疑问，故市场对美联储能否持续加息尚未投下信任票，令十年期美国国债收益率未能持续向上。 dedecms.com
　　
　　此外，虽然美国国债长息于过去一年多未有上升，但由于美联储已加息四次至1.00％1.25％，美国国债短息已跟随上升至1.00％以上的水平，故除非金融市场再现去年“黑天鹅”事件频发下的极度悲观情绪，否则美国国债长息也接近见底，未来美国国债长息料将于一个窄幅区间波动。
李平进 摘编