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[摘要]近期金融去杠杆成了市场热议的词汇，管理层对于金融风险的防范提升到了前所未有的高度，监管大年已成事实，货币政策中性偏紧难以改变，在去杠杆过程中不可避免会带来流动性阶段性的紧张以及违规资金的挤出等，从资金面和风险偏好上对市场形成压制。轮去杠杆主要集中在银行业存在的“监管套利、空转套利、管理套利”的整顿上，针对当前银行的同业业务、投资业务、理财业务等存在的高杠杆、多嵌套、长链条等问题。 本文来自织梦

　　（中经评论·北京）近期金融去杠杆成了市场热议的词汇，也直接对股债商三个市场造成了负面影响。
　　
　　杠杆本质上就是债务融资，我们所说的金融去杠杆，实际上对应的是传统银行体系的资金，通过直接或者间接方式出表或者降低了风险计提等，拉长了债务链条，模糊了债务风险的行为。大的背景是，经济下行期的压力，实体产业投资回报率低下，资产端银行贷款意愿降低；利率市场化基本完成后，银行面临负债端的激烈竞争，金融自由化的深化进一步加强了银行之间的竞争压力，加上美国等实施的量化宽松政策，造就了一轮全球货币政策的宽松周期。中国从2013年钱荒后也出现了市场利率的连续下行，为通过负债端加杠杆来错配资产提供了空间。银行相继衍生出了非标投资以及同业链条。而对同业业务监管相对空白，和成本计提的优势，也使得市场参与者逐利的热情高涨，导致了同业业务的快速扩张和资金在途链条的加长。 dedecms.com
　　
　　此前同业链条相关的主要是非标资产的扩张，规避银监会对于传统信贷的投放领域和规模的监管。比如对于城投等地方政府融资平台和房地产企业，以及一些产能过剩的行业，过去在银行表内体系下是严格信贷投向的，通过表外腾挪引入信托资管等，达到曲线放贷的目的，但本质上依然是由银行承担的投资风险。
　　
　　而本轮去杠杆主要集中在银行业存在的“监管套利、空转套利、管理套利”的整顿上，针对当前银行的同业业务、投资业务、理财业务等存在的高杠杆、多嵌套、长链条等问题。举例来说，在同业存单－同业理财－委外投资－债市杠杆这个链条上，委外业务由于不在银行的资产负债表内，存在监管空白地带，在穿透原则下看层层嵌套、杠杆过高、隐性担保、资产质量风险等问题，成为了监管关注的重点。尤其是在央行基础货币投放不足的情况下，银行表外信用扩张速度依然很快，资产荒与资金荒并存，货币连续乘数上升，杠杆风险累积。 dedecms.com
　　
　　4月银监会发布《关于银行业风险防控工作的指导意见》，并随后陆续发布一系列加强监管的配套文件。4月25日习总书记强调，“金融安全是国家安全的重要组成部分，是经济平稳健康发展的重要基础加强金融监管，科学防范风险，强化安全能力建设，不断提高金融业竞争能力、抗风险能力、可持续发展能力，坚决守住不发生系统性金融风险底线”，并提出六点要求。4月27日，央行网站发布消息称，深化金融重点领域和关键环节改革，高度重视防控金融风险，加强金融监管协调，有序化解处置突出风险点，切实维护国家金融安全。
　　
　　管理层的一系列高强度表态和行动，表明防控金融风险、引导金融机构有序去杠杆将是今年金融领域的重点，金融监管大年已经来临。银监会派驻人员在银行开展现场检查。除了行政监管，我们看到央行在公开市场上通过锁短放长和提高招标利率等方式，提高了资金场内通过杠杆来套利错配的成本，倒逼杠杆去化，跨行业统一监管与市场化手段并进。一季度的经济数据表现良好，地产投资超出预期，消费表现稳定，工业企业利润增速强劲，为管理层强化监管、去化金融杠杆提供了空间。国际环境看，美联储6月再次加息的概率非常高，而特朗普上台后的减税等政策也陆续抛出。在美国经济还没进入事实走强，利率连续上行通道还没打开的时候，对于中国来说，现阶段面临的资本外流压力还不大，也是难得的解决自身金融体系问题的时间窗口。 本文来自织梦
　　
　　短期可能市场担忧银行理财和同业业务的资金和投资压力、表外资产回表的资产质量压力、利率上行对负债端的冲击以及委外的赎回导致对债市和股市的拖累（相关的冲击压力其实不大，例如对股市的影响总量预计在1000－2000亿元，而且是分阶段逐步实施）。事实上经过测算，即使对银行业而言，这种负面影响都较小。管理层也表态会考虑到市场的承受力，积极稳妥推进，特别注意绝不因为处置风险而引发新的风险，监管政策实行新老划断，新增部分按照新的监管标准进行，对存量业务允许存续到期后实行自然消化，实际影响其实会比市场悲观预期来得缓和。
　　
　　另一方面，我们从银监会的一季度运行情况通报中看到，商业银行一季度不良生成率继续放缓，3月末的不良率为1.74%，环比持平，同业资产和负债双双下降，随着宏观经济的持续企稳反弹，银行业的资产质量压力逐步降低，存在监管套利风险业务的占比也在下降，行业运行依然较为稳健。我们认为银行业整体经营环境其实温和向好，行业的整体估值水平也处于历史底部。近期行业的调整已经反映了市场上述的悲观预期，以及对检查结果的不确定性的担忧，而从更长期看，监管的落实其实有助于消除金融风险的隐患，推动行业更健康发展，属于短空长多。我们预计利率上行的冲击有望在二季度末出现阶段拐点，资金面的紧张格局有望届时在边际上得到改善。 织梦好，好织梦
　　
　　管理层对于金融风险的防范提升到了前所未有的高度，监管大年已成事实，货币政策中性偏紧难以改变，在去杠杆过程中不可避免会带来流动性阶段性的紧张以及违规资金的挤出等，从资金面和风险偏好上对市场形成压制。另一方面，两会后中央推进改革的动作加快，力度有望持续超预期，又有助提升市场风险偏好，长期看金融去杠杆将降低经济运行的风险，逐步出清后对于市场之前由于担忧杠杆和影子金融带来的隐性折价会改善，对资本市场的发展也是利大于弊。宏观经济方面，目前市场分歧虽然很大，我们认为即使二季度补库存动力下降，增速可能面临一定压力，但随着产能出清的过程、产业集中度的提升和升级进程的加快，经济大概率仍会保持平稳运行，企业盈利的好转具有一定的持续性，行业和个股的结构性机依然丰富，严监管之下优质公司有望持续获得溢价提升。