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摘要：本文综合了企业经营业绩、市场、人口三方面因素，运用向量自回归（VAR）模型对我国医药制造业上市公司市值影响因素进行了实证研究。研究表明：每股收益、上证指数和老年人口占总人口比重的上升都会对医药制造业公司市值带来正向冲击，而净资产收益率与市值存在负相关。从短期来看，每股收益和上证指数对医药制造业市值的冲击较大；而从长期来看，老年人口占总人口比重对医药制造业市值的冲击存在长期积累效应。 copyright dedecms

关键词：市值管理 医药制造业 VAR模型 dedecms.com

一、引言

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为适应资本市场的改革开放和平稳发展，我国自2005年开始进行上市公司股权分置改革，上市公司的经营目标也由追求利润最大化转为追求价值最大化，自此我国上市公司进入市值管理时代。上市公司进行市值管理既是我国经济转型的需要，也是上市公司持续盈利、健康发展的需要，对市值管理绩效的影响因素进行实证研究就显得尤为重要。 本文来自织梦

施光耀（2008）等人从理论上对市值管理体系进行了深入的论述。谢风华（2008）等人运用统计学方法，通过实证分析认为，行业、法人治理等因素对上市公司市值影响很大。然而，不同行业的市场差别很大，对不同行业上市公司分别进行市值管理影响因素分析是非常必要的。林基（2014）、黄露（2016）、李百吉（2016）等人分别对银行、房地产、煤炭等行业的市值管理效果进行了实证研究，研究结果表明，不同行业的市值管理的影响因素各不相同。医药制造业是关系国计民生的重要产业，也是培育新兴产业的重要领域。医药制造业资本市场的平稳发展是国民健康的重要保障。对我国医药制造业上市公司市值管理绩效进行影响因素实证分析，有利于医药制造业上市公司实现企业价值和股东价值的最大化，推动公司平稳健康发展。

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二、模型实证分析 织梦内容管理系统

（一）指标选取及数据来源 dedecms.com

本文在施光耀（2015）提出的“中国上市公司市值管理绩效评价指标体系”（第七版）基础上，选取了3个反映企业经营业绩的主要财务指标（市值、每股收益和净资产收益率分别反映了企业实现价值、基础价值、成长价值）、1个反映股票市场价格变动的指标，以及1个反映人口因素的指标，各指标标记及说明见表1。本研究在185家医药制造业上市公司中，剔除财务状况异常和数据不完整的公司后，选取云南白药等10家有代表性的医药制造业上市公司1995～2015年度数据进行分析。行业指标由各家公司指标通过加权（以各公司总资产占比为权重）得到，分析软件采用SAS9.2和Eviews8.0。 织梦好，好织梦

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（二）时间序列的平稳性检验 dedecms.com

对纳入研究的5个指标通过单位根（ADF）检验来判断其平稳性，为建立向量自回归（VAR）模型做准备，各指标平稳性检验结果见表2。

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通过单位根检验，发现各个变量的原序列都不是平稳的时间序列，再对它们的一阶差分进行平稳性检验，检验结果如表3。 织梦好，好织梦

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从表3可以看到各个指标的一阶差分都通过了平稳性检验，可以对这些指标的一阶差分建立VAR模型。

（三）VAR（vector auto-regression）模型的建立 本文来自织梦

在LR、AIC、FPE、SC、HQ这5种准则下，模型滞后阶数定为1时，不同准则对应的统计量都达到了最优值，故确定模型的滞后阶数为1，具体结果见表4。由图1可知，建立的VAR模型的根都在单位圆内表明建立的VAR模型是平稳的，本文重点在于建立VAR模型后，通过脉冲响应函数和分差分解对我国医药制造业上市公司市值的影响因素进行动态分析，并不用于预测，故略去参数估计结果。 本文来自织梦

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（四）脉冲响应函数分析

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使用脉冲响应函数可以描述内生变量一个标准差的变动对自身和其他内生变量产生的影响。图2刻画了各影响因素的变化对医药制造业市值增长率的影响，横轴代表影响因素变动的滞后期，纵轴代表医药制造业市值增长率改变的倍数，实线表示各因素的不同滞后期对医药制造业市值增长率的脉冲响应，虚线表示其正负两倍标准差的置信带。由图2中可以看出，当期医药制造业市值增长率对其自身的正向冲击有一定反应，增加了约0.2，且各滞后期的影响逐渐衰弱，至第5期衰弱为0。每股收益前4个滞后期的冲击对医药制造业市值增长率体现为正向冲击，此后影响逐渐衰弱。而净资产收益率在前两个滞后期对医药制造业市值增长率产生负的冲击，随后才变为正冲击，这可能是因为净资产收益率在为股东带来收益的同时忽视了风险的存在。上证指数在第2个滞后期对医药制造业市值增长率产生正向冲击，使其增加了约0.1，此后影响逐渐衰弱。老年人口占总人口比例的单位冲击，在短期内对医药制造业市值增长率的影响较小，但积累到第3期时影响达到最大，随后逐渐衰弱为0。

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（五）方差分解分析

通过方差分解可以分析不同影响因素在不同滞后期的冲击对医药制造业市值增长率变化的贡献率。由图3可知，在前4期医药制造业市值增长率自身的冲击对自身影响最大，说明医药制造业市值增长率存在较强的自相关性，随着滞后期数的增加，自身影响的贡献率逐渐减小，最后达到稳定。而在第5期及以后每股收益的冲击对医药制造业市值增长率影响最大，并长期稳定存在。上证指数的冲击在短期（第2期）对医药制造业市值增长率影响达到最大，随后逐渐衰退。净资产收益率的冲击在第4期对医药制造业市值增长率影响达到最大，随后逐渐衰退。而老年人口占比的冲击相对于其他指标对医药制造业市值增长率影响一直不大。 内容来自dedecms

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三、结论从相关关系来看，每股收益、上证指数和老年人口占比的上升都会对医药制造业公司市值产生正向冲击，而净资产收益率在前两期内对医药制造业公司市值产生负向冲击。每股收益是上市公司经营业绩的衡量指标，如果经营业绩优于市场预期，股票就会上涨，公司市值就会增加。上证指数反映了股市景气情况，上证指数上涨，投资者对股票市场信心增强，购买需求增大，公司市值就会上涨。老年人口占比越大，整个社会对医疗相关产品的需求就会变大，投资者对医药制造业行业的前景看好，也会带来其市值的上涨。净资产收益率在短期内与医药制造业公司市值产生负相关很可能是因为净资产收益率在为股东带来收益的同时忽视了风险的存在。

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从产生冲击的时间先后顺序上看，反映企业经营业绩和市场行情的指标对医药制造业市值产生的冲击要早于人口指标，这说明人口指标对医药制造业市值产生的影响具有长期积累效应。

影响医药制造业上市公司市值的因素不仅包括企业的经营业绩、市场行情和人口因素，还包括经济政策、政治形势等不确定因素。医药制造业上市公司想要在激烈的市场竞争中稳步健康发展，除了要努力提高自身的经营业绩，抓住行业发展趋势，优化公司治理结构，还要抓住国家深化医药卫生体制改革等改革红利，通过创新技术和创新管理来提高医药制造业上市公司的市值，从而保证医药制造业上市公司在激烈的市场竞争中稳步前进。 copyright dedecms

参考文献： 内容来自dedecms

[1]施光耀，刘国芳.市值管理论[M].北京：北京大学出版社，2008. 本文来自织梦

[2]谢风华.市值管理[M].北京：清华大学出版社，2008. copyright dedecms

[3]林基.我国A股上市银行市值影响因素研究——基于我国股权分置改革后的经验考察[J].金融理论与实践，2014（12）：67～71.

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[4]黄露.我国A股房地产上市公司市值管理效果的实证研究[D].浙江财经大学，2016. 本文来自织梦

[5]李百吉，周楠.煤炭类上市公司市值管理绩效评价[J].统计与决策，2016（4）：186～188. 织梦内容管理系统

[6]施光耀.2015年度中国上市公司市值管理绩效评价报告[M].北京：经济科学出版社，2015.