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[摘要]2015年之后的中国经济需要关注三件事：新旧经济的比较、资本无序外流和外汇管理制度。美中需要加强相互了解。贸易保护主义源于政治上的痛苦。

[关键词]新旧经济 资本无序外流 贸易保护主义 低通胀 内容来自dedecms

首先，我简单介绍一下我的背景。目前我是TCW资产管理公司新兴市场董事总经理，TCW是一个中型的资产管理公司，在美国大概有200亿的托管资产，其中大概有130亿是在新兴市场的投资。我去TCW之前，在美国政府有二十年的工作经验。今天非常荣幸能够跟在座的朋友们进行交流。这次重新来中国，看到很多老朋友，我非常高兴。

我想从一个比较特殊的视角进行探讨。作为一个前政府官员，我觉得很多的专家刚才已经提到过非常重要的一点，对此我们要有充分的认识：中国现在已经发展到一个相当的程度，如果我们考虑2015年之前和2016年初，在过去一年半中，中国实际上还是全球经济和市场的一个不稳定来源，很多投资人对于中国很担忧。他们主要担忧三件事情。

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第一就是经济的硬着陆问题。刚刚一些演讲嘉宾提到了中国的经济增长是让人惊喜的。我们需要对中国经济的新旧两个部分再进行比较。旧经济这部分，包括房地产还有国企，以及低附加值的制造业；而新经济包括服务业、清洁能源和私营部门。其中有一个说法让我们觉得中国越来越有希望，那就是大家认为中国经济已经硬着陆了。在2013年到2015年之间，中国经济增长大幅下滑，此后出现明显恢复，新经济持续走强。我认为，其中存在两个问题。第一，中国经济能多大程度上恢复还要看旧经济形态，要看房地产市场的情况，对这个依赖性很高。中国的很多事情都要回到房地产行业，尤其会不会有一个软着陆或者是更加陡峭的突然的投资下降。第二，我想对于很多投资人来说，一个大的问题就是习近平总书记在十九大报告中提到这样的一个转变，就是重视规模型的增长，并且将重点放在高品质的增长。在接下来一天左右的时间里，我相信大家还会讨论这个问题。这是不是就意味着，有了一个长期的增长目标，而且大家都在关注这样一个人均的增长，在2020年之前这个目标不会放松。这对于中长期来说是非常乐观的。

第二个担忧是资本无序外流，同时造成人民币无序升值，或者人民币相对于其他的货币在亚洲贬值，在新兴市场贬值等等。中国现在已经是在一个完全不一样的地位了，跟一年半以前不一样。另外一个就是关于中国人民银行所做的一个净采购，即外汇的净购入量。大家可以看到2015年末，2016年的时候，人民银行每个月都要失去一千亿，这是非常大的金额。现在人民银行对外汇市场的干预是非常少的；过去几个月中，人民银行几乎完全没怎么去干预。同时，还有一些不同的资本流出流入项的代理货币，包括银行贴患，还有中介机构。他们的趋势也是一样的，也是不可持续的。这么看，在2015和2016年的资本外流，现在确实得到了很好的管理，或者说是达到一个容易管理的程度了。接下来的问题就是，需要让人民银行退出这种干预，让它更多支持以市场为基础的、更加可持续的外汇管理制度。我们知道有一个词叫做恐慌浮动，是新兴市场中经常会遇到的一个外汇市场的情况。一旦出现恐慌浮动，就可能会出现另外一次冲击。这带来的问题是：中国会允许外汇市场有自身的一个缓冲机制，还是无论事态向哪个方向发展，人民银行都可能在某一个阶段会介入呢?还有一个更大的问题，就是这种外汇管理制度，在我看来是一个非常重要的中国政治的锚，在几十年中都是非常重要的一个政策锚定点，我们能够用什么对它进行代替呢? copyright dedecms

第三个我非常关注的就是中国潜在的金融危机。刚刚杨凯生行长也说到中国金融板块是非常强的，而且更加地稳健。实际上行长刚才也讲到，当前非常重要的就是要确认一下到底中国已经取得了多大的进展。通过始终不断地压缩金融市场上的杠杆，同时不断地减轻整个融资的压力，具体手段包括通过银行间同业市场，还有是通过理财产品。这个我觉得成就非凡。从我了解的数据看，银行贷款给非银行的金融产品，特别是理财产品的变化，现在基本上都已经变成零，已经不再增长。我个人非常希望知道中国是如何达到这样的状态，如何做到过程中没有那么大的压力，没有在银行间的压力的。如果不看融资的渠道，就看不到整个系统的压力。当然，中国一直关注着整个金融领域的改革，设法要规避系统风险，其中还有很多金融领域之外的风险，比如地方政府去杠杆化等。

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我想我们今后最好的期待，就是希望杠杆率能够降下来并稳定住。对我来说，习近平总书记在十九大报告当中有一些很重要的信息。比如说中国经济发展决定着未来中国的发展，在金融领域基本上还是要求稳，中国人民对此能够有信心。如果有这种财务压力，如果有债务，那么政府就会介入。当然这也是一个非常明确的弱点，也是在中国金融体制的一个弱点，难以发挥风险本身的作用。如果有政府地毯式的覆盖和保护，自然难以发挥风险的市场作用。 dedecms.com

关于企业杠杆率偏高的问题，中国也不是例外。很多其他地方也都存在这种企业杠杆，在美国也是一样的。很多企业在利率超低的情况下都会使用类似工具去借债。正因为如此，尽管我们有信心认为美国经济会增长，但其实对未来我们并不是特别地乐观，经济增长不见得说能够真的超过去年，达到2％或3％。

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接下来，我想讲讲另外的一个比较重要的市场风险。前面大家也都讲过了，低通胀。我们知道，其实有时候通胀会在下滑的时候带来一些意想不到的东西。大家可以看到整个通胀率的变化在美国过去的变化规律，中国在通胀的处理方面有一些进步，整体的通胀是比较低的。从市场的角度，我们理解这种情况，但很多经济学家都不理解为什么通胀率那么低。美联储关于通胀率有一些非常著名的预期，这些都是来自最新的美联储报告。绿线就是平均的预期，黑线和蓝线代表的是一些特定的市场预期。市场是不相信美联储的，他们并不觉得美联储会加患，因为美联储已经持续不加息很长时间了，市场一直都认为美联储的这个做法应该还会持续下去。这最后基本上也印证了是事实。如果有一天美联储是对的，但市场是错的，市场会有更加剧烈的反应。对于中国来说也存在这样的可能性，很多中国的企业家会觉得通过货币政策能够有一些支持。但是如果通胀开始上升的话，中国将剩极少的空间进行操作，就是通过财政政策和货币政策促进增长可能性比较小了。 织梦内容管理系统

回到美联储，也是与财政和货币政策一样，我们并不知道到底下一届的主席会是谁，董事会的成员是谁。这种类型的风险，在中国也是一样的，我们并不知道央行的行长未来会是谁，会不会有新的成员加入，我们也不知道相关的大领导会不会还是副总理。这些都是全球金融市场中里程碑式的节点。危机总是有可能发生的。在中国我们也会去想接下来央行行长是谁，谁是主管领导，他们有没有在金融市场的相关经验等，这个人能否冷静地看待金融市场。2015年中国出现的财政困难，也显示出他们跟市场的沟通还欠缺一些精准度。 织梦内容管理系统

另外，我要讲一下地缘政治的风险。这样的风险很多，尤其在一些还没有完全发展起来的市场更是这样，其实并不奇怪。在美国和中国，我们都希望能够听听这方面的一些观点。还有就是关于对于朝鲜制裁的问题。我们可以看到，基本上朝鲜的情况接近整个欧洲面临金融危机时候的状况。 copyright dedecms

更宽泛地来说，我有两个关于市场波动的考虑。我们的市场对流动性的一些预测，与股价有一些关系。市场并不会针对市场的波动提供太多的保护。考虑地缘政治风险的时候，如果联系我之前提出的观点，你会发现它会非常快地导致流动性的变化。如果这两点合并起来的话，情况就会比较危险了。市场并不是说已经能够完全处理好这种危机的情况或者风险。我们可以看到市场的增长状况，在2016年的时候出现了流动性的减少，这些在市场表现上都有所体现。大家可以看到，很多情况下，如果出现制裁，或者如果朝鲜出现一些新的变化，超越了投资者预期的话，这些数据一定会向发生大危机的方向变化。

以下为讨论环节发言：

织梦好，好织梦

听了大家的对话发言之后，我有点儿惊讶。我们这样的对话其实一年前就应该开展了，甚至五年十年前就应该有了。有一些细节当时可能会不太一样。我们必须要认识到美国已经发生很大的变化，尤其经过新一轮大选之后，美国肯定有一些变化。在特朗普政府中现在有一些声音，说在评估中美经贸关系的发展过程时，发现我们其实是错的。什么错了呢?就是中美关系从根本上来看并不是双赢的，而是一赢一输。在跟中国接触的过程中，我们帮助建立了一个在经济和国家安全方面强大的对手。同时，在华盛顿还有一些人认为，对中国应采取接触的战略。张晓强主任刚才提了中美战略经济对话等措施，其实我们在座的很多人都曾经在布什政府和奥巴马政府任职过，我们当时也采取了一些措施。我们当时也强调，中美两国关系太重要了，又太复杂了，所以不可能把所有的事情都解决清楚。但是中美之间一定要相互信任，我们一定要合作，也一定要推进相互间的了解。现在，在华盛顿有越来越强烈的声音，在政府里也是这样说的，说我们都错了，也让美国人民失望了。 织梦内容管理系统

刚才听了大家的对话，我觉得等特朗普总统访华之后，不管是中国对美国，还是美国对中国，可能都会有一些新的变化。所以，中国必须要想一想如何去回应这些可能出现的变化。

我认为，实际上我们在过去的一天多里讨论的金融、投资等各种内容，都是非常有意义的，但这都不是现在最重要的问题。现在最重要的问题，我不知道能不能说是贸易战争，但肯定是贸易冲突。而且，美国的新一届政府出台的新政策很有可能不是市场开放，而是保护主义。我们现在所讨论的一切，还是说中国是不是会开放这个市场；但是实际上美国甚至可能会从另外一个方向来处理。中国并不一定能够考虑到，其实特朗普政府是出于国内的原因去寻求贸易保护主义。中国实际上应该思考的，是作为中国应该如何响应，以最大化地降低可能的损失，同时要清晰地向美国表明这种增加的贸易限制会损害双方的利益。

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我觉得有两个选择，第一个中国可以去应对和解决我之前说到的一些担忧，这样的话可以做一些让步，包括投资贸易上的。第二个跨国企业并不能缓解美国的政治压力，中国的朋友要认识到，现在美国的企业跟中国的企业是不一样的，这是很重要的。因为很多企业并不是真正的美国企业，他们是跨国企业，他们的领导不是美国政府，并不在乎党派的观点和民意，而是要对他们股东负责。而且，这些公司很多的股东都是外籍人士，所以实际上我对苹果在中国生产，就可以更加容易获得中国人的支持的观点，持怀疑的态度。中国的选择就是进行报复，但是在某种程度上讲，会带来很多美国方面的痛苦和烦恼，实际上美国也不愿意去采取一些贸易上的限制措施。在这方面，中美一定要非常智慧地行动。我希望中方也能够更多地考虑美国在政治上的痛苦，而不是在经济上的烦恼，尤其如果你们的目的是希望能够更好地去影响特朗普政府的行动的话。我在中国这边经常听到的就是举例说中国对一些技术公司，比如波音等采取措施，实际上你们更应该思考一下这在美国的政治方面，是不是真的会有什么影响，尤其看是不是会有效。这样才能让特朗普政府不去选择采取更加激进的方式。 本文来自织梦

最后，我有两点建议。第一，要从美国买石油，这是我们的主要产品。特朗普政府现在一直太过于关注于双边贸易逆差的问题，这个很危险。对中国来说，最简单的一个做法就是去买产品。因为产品就是产品，至于这个产品来自哪里，是中东还是美国的，其实都没有关系。因此，中国可以从这个方面入手，从美国买更多的东西。第二点，就是美国比较担心中国的公司，尤其中国的制造业等等。这个游戏规则其实很简单。如果美国对中国强加贸易制裁的话，中国可以采取一些反制措施。但我们一定要明智一些，要做好提前的功课，去了解对手，而且要最大限度地从政治层面去考虑，要想一想在经济和贸易方面的这些做法的后果会是什么。我们美国这边的高层对这些多边问题的意见，并不会很快出来。所以，我想中国需要去了解一下，是要加强自己本身的亚洲基础设施投资银行这样开发银行类的机制呢，还是要把握这个机会，加强国际领导力，尤其加强对这些多边机构的领导力。

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