贾珅：经济增长再现“超预期”

今年以来，我国经济稳中有升的态势超出了不少人对经济下行压力加大的预期和判断，有些分析者甚至认为我国宏观经济的“新周期”已开始启动。对于我国的宏观经济走向，我们有理由坚定信心，但也应保持冷静客观。从经济结构层面的数据来看，近期宏观经济整体向好的同时呈现三个特征。一是投资特别是制造业投资增长复苏程度弱于产值增长。二是消费对增长拉动减弱，最终消费对经济增长累计同比贡献率从一季度的77.2%降低到二季度的63.4%，资本形成增长贡献率则从一季度的18.6%上升到32.7%。三是产业结构快速调整并未启动，实际生产总值中第二产业与第三产业的比例关系并未出现显著改变。这些特征表明，当前产出增长，主要是由于供给侧改革有力推动工业去产能后，工业品价格和企业利润有所复苏，带动了企业生产的扩张，而并不是因为需求端出现了明显改善。因此，断言经济增长启动“新周期”的基础并不牢靠。

宏观经济启动中期增长面临的另外一个制约是“去杠杆”的问题。供给侧改革提出了“三去一降一补”的目标，整体来看，“三去”中去产能、去库存的进展较快，而去杠杆面临的困难和挑战最大，进展相对最慢。这是因为，从经济理论逻辑和国际一般经验来看，“去杠杆”过程不可避免地对经济增速造成巨大压力，而我们也不可能脱离近期稳增长目标来单独推动“去杠杆”。近期，金融领域为了防止杠杆率过高的风险，加大了监管规范力度，这是应对风险的必要之举。但从深层次来说，金融部门杠杆率增加内生于我国中长期增长的结构性问题。从供给侧来看，近年来，由于生产率增速下滑、外部需求减弱等因素的冲击，我国资本边际产出增长减弱，而在需求侧家庭的资源跨期配置偏好并没有明显变化。这种变化反映到金融领域，就是资金使用端的收益率不断下降，资金吸纳端的成本则没有显著降低，为了维持一定的利润率，加杠杆是必然选择。而为了应对不利的结构变化对经济增长的冲击，宏观政策也只能维持相对宽松的水平，这也在客观上为加杠杆创造了环境。

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未来要防范经济调头回落的风险，就要积极稳妥进行去杠杆，这是供给侧改革的重要任务。但是要去杠杆，反过来又会对短期的增长和金融稳定造成一定的压力，这种两难是不利的结构冲击造成的必然结果。要解决这一两难困境，唯一的出路是加快推动全面深化改革，以改革带来的生产率提升来对冲不利的结构因素，从而使去杠杆与稳增长能够兼得。

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