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[摘要]全球股市在经历自2016年以来表现最糟的一周之后，又经历了自2015年以来表现最好的一周。过去一个月来市场的动荡走势凸显了试图抓住最佳时机进场的操作难度和成本之高，而在此期间保持冷静、持续投资并借着最近回调进行再平衡的投资者则将获得回报。基于此，本文解析了过去一个月来全球股市的震荡，并提出了对未来市场波动的展望。本文提出，对通胀及利率走高的忧虑开始与对经济增长提速的预期相互拉锯，甚至会压倒后者。因此，即使我们仍然看好目前的投资机会，但也为新的环境做好准备。 本文来自织梦

　　（世经评论·北京）过去一个月来市场的动荡走势凸显了试图抓住最佳时机进场的操作难度和成本之高，而在此期间保持冷静、持续投资并借着最近回调进行再平衡的投资者则将获得回报。全球股市在经历自2016年以来表现最糟的一周之后，又经历了自2015年以来表现最好的一周，目前仅比历史最高点低5%左右。如果投资者提早在三周之前卖出又晚了一周才买回，那么其获利将不及采取买入并持有策略的投资者。
　　
　　市场已较为平静，VIX波动率指数等指标回到长期平均值，表明稍早还位于极高水平的投资者持仓已经下降，而这将使得市场更具韧性。重要的是，经济基本面大致仍保持正面，增长依然强劲－本月美国和中国的服务业采购经理人指数均创下多年新高。去年第四季度全球企业盈利增长约15%，为2011年以来的最快增速，我们预计2018年盈利增速也将达到10%-15%。信用利差波动十分有限，表明近期股市下跌并无损于实体经济的增长前景。 织梦好，好织梦
　　
　　尽管我们认为波动最剧烈的时刻已过去，但也必须指出，我们现正航入更为湍急的水域。在此时，对通胀及利率走高的忧虑开始与对经济增长提速的预期相互拉锯，甚至会压倒后者。因此，即使我们仍然看好目前的投资机会，但也为新的环境做好准备。
　　
　　一、解析跌势
　　
　　股市连续404天未出现5%以上的跌幅，持续上涨的时间也是自1950年代以来最长。因此，2月初的动荡行情的确让市场措手不及。较预期快的美国工资增长数据引发政府债券收益率弹升，接着触动金融市场连锁反应，投资者大举抛售持仓。美国股市在1月26日至2月8日期间从最高点至最低点的跌幅达到10.2%，衡量隐含波动率的VIX指数也攀升至50，创下两多来新高。过高的股票多头仓位目前已大幅下降，买家重新进场。在大跌当周，股票共同基金流出资金达306亿美元，规模创历史记录。财报季结束推动企业投资者重新进入市场－股票回购现在达到1708亿美元，为年初以来的最高水平。 dedecms.com
　　
　　所幸动荡市况主要局限于股市。摩根大通外汇波动率指数仅小幅走高，2月5日至2月9日间由8.4%升至9.1，仍低于25年中值10.2。同样，反映债券波动率的MOVE指数在2月9日触及71的高点，但远低于其25年的中值94。银行间市场也未显现压力迹象－在股市回调期间，衡量银行信贷风险所需溢价的TED利差（欧洲美元利率与美国国库券利率的差距）仍然是下跌的。债券信用利差也未明显扩大。
　　
　　另外，令人宽心的是，这波动荡行情对投资者情绪的负面影响似乎有限。美国密歇根大学公布的2月份消费者信心指数上升，且调查表明美国税改带来的正面效益远远大过股价下跌的影响。在最新的调查中，仅有6%的消费者自发地提及对股价的负面考虑，而35%的消费者表达对政府政策的正面情绪－为逾50年以来最高。
　　
　　二、寻觅机会
　　
　　由于极端头寸大部分已经平仓，没有证据显示经济增长受到影响，且其他资产类别受到的波及有限，我们认为，近期下跌为投资者加仓带来机会。我们认为，近期下跌为投资者带来加仓机会。我们预计美元兑欧元会进一步下行。美国需要为不断扩大的财政和经常帐户赤字提供资金支持，这可能需要弱势的美元。美国的净负债与GDP之比已高达40%，创高点纪录。为了稳定这一状况，我们估计中期内美元需要贬值6-10%（兑其他货币总体贬幅）。在购买力平价（PPP）基础上，美元相对于欧元依然被高估。而在日本经济增长强劲且通胀上升的背景下，日元显然被低估，我们认为该货币具有上行潜力。
　　
　　在市场基本面良好但不确定性加剧之际，我们需要警惕误判市场时机的潜在风险，也不能仅以传统的债券与股票多元化配置来保护投资组合。在我们最新一次举行的投资论坛上，多数与会者认为股市前景相对于债市更为乐观。他们认为强劲的经济背景在当前的周期阶段应支持新兴市场股市，同时，今年的波动性应会加剧，在牛市后期阶段这并不鲜见。因此，我们要为未来市场波动加剧做好准备。
　　
　　三、黄金和比特币成为“避险资产”？
　　
　　（一）黄金
　　
　　我们不建议在战略资产配置中长期配置黄金，因长远来看黄金的回报率不足以弥补其波动性。不过，在美国财政赤字高企且不断增加之际，黄金可能会发挥一定的避险作用，尤其是在美元和美债失去避险魅力的情况下。黄金价格往往与美国实际收益率存在负相关性，但最近几周两者却连袂走升。我们认为，两者的走势体现了市场对美国通胀和财政赤字不断攀升的担忧。值得注意的是，黄金与两年期美国损益平衡通胀率的相关性处于两年多来的最高点。 织梦内容管理系统
　　
　　（二）比特币
　　
　　年初以来，我们所收到的比特币相关询问有所减少，但鉴于比特币与财政体系分离，我们知道部分投资者在考虑其作为“避险资产”的作用。不过，我们认为，比特币不应被视为任何形式的“避险资产”。其波动性是股市波动性的10倍以上，与股市走势也没有负相关性，这意味着在市场下跌时比特币不可能大涨。