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[摘要]美国宣布将对从中国进口的商品大规模征收关税，引起了全球的广泛关注。但事实上，2017年底以来，特朗普已经在各个领域频繁出手，针对中国的意图昭然若揭，却被市场普遍忽视。从历史上看，美国对中国启动“301调查”主要发生在六个时期，但此次301调查的市场表现之所以与之前历次调查截然不同。结合此次贸易战，我们认为全球经济复苏将受影响。应对特朗普的“无赖行径”，我们认为，中国需坚持“有理有利有节”的原则，在多边框架下对美国进行回击，在全球公认价值体系下开辟新的战场，避免采取不当手段授人以柄。

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　　（世经评论·北京）一、特朗普早有预谋
　　
　　美国宣布将对从中国进口的商品大规模征收关税，引起了全球的广泛关注。但事实上，2017年底以来，特朗普已经在各个领域频繁出手，针对中国的意图昭然若揭，却被市场普遍忽视。
　　
　　2017年12月17日，特朗普政府公布首份《国家安全战略报告》，此份报告定义中国和俄国为“修正主义”国家，视中国和俄国为美国的“战略竞争者”，且将着重在经贸、投资等问题上加强对美国经济利益的保护力度。
　　
　　2018年1月30日，特朗普发布上任后首份国情咨文，该文明确称中国和俄国为挑战美国“利益、经济和价值观的对手”。
　　
　　2018年3月8日，特朗普签署公告，认定进口钢铁和铝产品威胁美国国家安全，对进口钢铁和铝产品全面征税，3月22日宣布对欧洲、澳大利亚、韩国、阿根廷和巴西的钢铁和铝关税进行豁免，除中国外大部分国家均被豁免。
　　
　　上述事件并非孤立事件，将其结合起来看，很明显特朗普在早有预谋地做一件事，这件事的核心就是－－针对中国。
　　
　　二、此次301调查与此前5次不同
　　
　　从历史上看，美国对中国启动“301调查”主要发生在六个时期，分别是1991年4月、1991年10月、1994年6月、1996年4月、2010年9月、2018年3月。我们对上述六个时期的美股和美债走势进行简单的梳理。
　　
　　理论上，美国对中国展开301调查，应当利空美股、利多美债，但是之前五次的市场表现却并非如此。前五次301调查期间，美股多数上涨，美债收益率多数上行，与2018年的301调查完全相反。可能的原因是，当时中国的经济体量和国际地位处于明显劣势，美国的单边主义措施不会导致中国的有效报复，从结果来看也确实如此，前五次301调查均以中国加强知识产权保护、承诺取消进口美国商品壁垒、减少国内补贴等中国让步的方式结束，这对于美国经济无疑是利好而非利空。对于美国市场而言，前五次301调查的最终结果均是中国让步、有利于美国，因此美国股市上涨、美债收益率上行也就不难理解了。 copyright dedecms
　　
　　回顾此次301调查的美国市场反应，可以发现美国股市也并非那么有效，直到特朗普签署备忘录前几个小时，美国股市才发现，“摊上大事了”。
　　
　　此次301调查开始于2017年8月，但市场一直对此并不敏感；2018年3月初，市场就知道特朗普将于3月22日签署总统备忘录，这一问题依然不是美国股市的核心矛盾；直到签署备忘录前8个小时左右，美国股指期货才开始下跌；在签署后又一度反弹，最终才确认下跌趋势。
　　
　　从美国债市看，公布当天，美债收益率一度下行10BP，避险情绪空前高涨，这与之前历次301调查的美国债市表现也大为不同。
　　
　　我们认为，此次301调查的市场表现之所以与之前历次调查截然不同，主要原因在于：
　　
　　第一，中国国力不可同日而语，美国市场开始认识到此次301调查或许难以像之前五次那样以中国妥协结束，美国这一次或许难以捞到好处。

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　　第二，特朗普的政策并非就事论事，针对中国的意图很明确。结合之前的《国家安全战略报告》、国情咨文、频繁更换美政府高官，可以发现此次301调查并非孤立事件，也不会以301调查而结束。
　　
　　第三，中美争端存在扩大化的可能，市场想象空间打开，蝴蝶效应难以预测。
　　
　　第四，美国股市泡沫化严重，中美争端可能成为压垮美国股市的最后一根稻草。我们在年初的一份报告中就提出：（1）当前美股的估值水平远高于1987年。1987年美股席勒市盈率仅为17.7倍，而此轮股市下跌开始时美股市盈率35倍，即使到2月5日低点也有32倍，是1987年的接近两倍之多。（2）当前美股拥挤交易程度远高于1987年。从居民直接持股比例来看，1987年美国居民直接持股占居民金融资产比例仅为15%，而2017年7月这一比例已经达到32%，根据美股涨幅推测，2018年1月这一比例应当已经达到40%，超过2000年的36%。我们在2月的一份报告中提出“美股9年牛市或已宣告终结”，现在看来，美国股市正在朝着这一方向演化。 织梦好，好织梦
　　
　　三、全球经济复苏将受影响
　　
　　结合此次贸易战，我们认为全球经济复苏终结的逻辑如下：
　　
　　第一，此轮全球经济复苏，是全球国家共同努力的结果，而贸易战将导致各自为战、利益冲突成为主要矛盾，“对抗”将取代“共赢”。
　　
　　第二，此轮全球经济复苏，依赖全球央行放水，而2017年以来，全球央行普遍进入货币政策紧缩周期，对于经济开始产生负面效应。
　　
　　第三，此轮全球经济复苏，依赖于美国等发达国家的股市上涨，股市通过财富效应与经济形成正向循环，而一旦美国等发达国家牛市终结，则会产生“负财富效应”，股市形成对经济的负向循环，加剧经济下行压力。
　　
　　第四，此轮全球经济复苏，两个火车头是中国和美国，中国在2016年的供给侧结构性改革扭转了全球通缩的局面，美国2017年的经济复苏促进了全球各国的出口，之前两个火车头是共同向前拉动全球经济，而此次中美两个火车头的碰撞将导致全球经济复苏终结。 内容来自dedecms
　　
　　2017年中国经济之所以超出市场预期，出口的贡献功不可没，2016年出口对GDP为负贡献-0.4%，2017年为正贡献0.6%。如果2017年出口对中国经济贡献与2016年相同，则2017年中国GDP增长率将低于6%。
　　
　　尽管此次美国对中国301调查的金额仅为中国对美国出口的10%，仅为中国总出口金额的2.2%，但是需要考虑三个因素：第一，美国贸易高官表示，望推出更多针对中国商品的301调查。此次301调查可能只是开始。第二，出口对经济的作用是边际量，而边际量往往能决定方向。第三，中美贸易战会改变市场预期，而市场预期会自我实现，悲观的经济预期将导致经济增长放缓。以股票、商品价格为例，特朗普签署备忘录当天，A股跌幅超过3%，90%个股均下跌，黑色系商品跌幅普遍超过5%，有色系商品跌幅普遍超过2%。当市场对经济预期悲观时，将减少消费和投资，进而导致总需求下降，经济将如市场预期般下行。
　　
　　四、中国可开辟符合国际规则的新战场
　　
　　中国如何应对特朗普的“无赖行径”？我们认为，“狗咬你一口，你不能再咬狗一口”。中国需坚持“有理有利有节”的原则，在多边框架下对美国进行回击，在全球公认价值体系下开辟新的战场，避免采取不当手段授人以柄。
　　
　　第一，明确中国核心利益，什么可以谈，什么不能谈。“中国制造2025”是中国的核心战略，若美国确属无端指责，则对此坚决不能让步；而对于贸易逆差，并非中国核心利益，这是可以谈的。
　　
　　第二，支持好原油期货的国际化工作，开辟符合国际规则的新战场，联合俄罗斯等国家，对原油定价的美元霸权展开争夺。
　　
　　第三，在多边的框架下，在WTO等国际组织中对美国的单边贸易保护提起诉讼，强化中国遵循多边原则的大国形象。 内容来自dedecms
　　
　　第四，向美国精英阶层和人民宣传中国的立场，宣扬贸易战对美国人民的危害，降低特朗普本就不高的民意基础。
　　
　　第五，市场很多观点认为可以通过汇率战、抛售美债等方式回击，我们持坚决反对态度。中国作为国际秩序的维护者而不是破坏者，绝不能率先采用汇率战、抛售美债等违背国际共识的手段进行回击，这有悖于“增强中国在国际规则制定中的话语权”的战略目的。