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内容摘要：金融开放创新是上海自贸区制度创新试验的核心内容之一。尽管自贸区金融开放创新取得很大成效，但仍有不少方面未及预期。特别是，最近人民币持续贬值对推进自贸区金融改革带来很多不利影响。本文重点分析了人民币持续贬值预期对推进落实“新金改40条”的影响，并提出了进一步深化自贸区金融开放创新的建议。 内容来自dedecms

关键词：供给侧结构性改革 自贸区金融 上海

上海自贸试验区成立三年多以来，金融开放创新改革取得了显着成效，发挥了“试验田”和“孵化器”的作用。但是去年下半年以来人民币兑美元汇率的持续贬值，使得在人民币升值预期背景下以率先实现资本项目可兑换为首要目标的“新金改40条”面临不利的“时间窗口”：不少领域应出台的配套政策细则迟迟难以落地，已出台的措施实施效果不及预期。汇率阶段性上下波动是正常现象，建议抓紧研究人民币持续贬值预期下的自贸区金融改革新举措，根据国家外汇管理“稳预期、控流出”的新变化，及时调整自贸试验区“金改40条”落实工作时序的侧重点和实施路径。

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一、自贸试验区金融开放创新改革取得重要成效，但仍有些方面未及预期 copyright dedecms

三年来，按照国家关于上海自贸试验区建设的总体部署，自贸试验区金融改革先后出台91条举措，取得了重要进展，起到了金融改革“试验田”和制度创新“孵化器”的作用。主要表现为：一是搭建了以简政放权、负面清单为核心的金融管理新制度。人民银行对外汇管理探索负面清单管理模式，取消了部分行政审批事项，对事前审批的也大幅简化流程。银监会将区内分行级以下的机构、高管和部分准入事项由事前审批改为事后报告。保监会将在沪保险中心、再保险公司在自贸区设立分支机构由行政审批改为备案管理。二是构建了适应简政放权新金融制度的监管新体系。人民银行建立了自由贸易账户监测管理信息系统，较好地实现了对自由贸易账户各项业务和资金流动的动态监测。上海银监局为促进金融创新有序发展，探索“原则导向、结果导向”的新型创新业务监管模式，推出了自贸区银行业务创新监管互动机制。三是形成了一批创新性金融改革与风险防范新举措。实施宏观审慎的本外币一体化的境外融资制度，扩大跨境人民币使用，推动人民币国际化进程。搭建多个面向国际的金融市场交易平台，建立“反洗钱、反恐怖融资、反逃税”的监测分析和管理体系，构建现代跨境金融安全网。 织梦好，好织梦

同时，国际国内形势的变化给自贸试验区金融改革创新带来了较大的影响，导致有些方面与政策设计目标存在偏差、与市场主体预期存在落差。主要表现为：一是“新金改40条”配套实施细则落地难、落地慢。截止目前，2015年10月底发布的“新金改40条”仅出台了2个配套实施细则，各方期待的合格境内个人投资者境外投资试点（QDII2）、人民币资本项目可兑换试点等改革都因为缺少操作细则而无法落地。二是已经设立的国际大宗商品和金融市场平台没有发挥应有的作用。受现有法律制度和交易规则设计约束等原因，自贸区内已经设立的多个国际大宗商品交易平台和面向国际的金融市场平台，参与的境外投资者少，交投不活跃，交易规模小，理想中的全球资源配置功能远远没有发挥出来。三是市场主体的便利度和获得感不强。自由贸易账户使用限制条件较多，资本项目可兑换功能尚未完全释放，资金划转操作不够灵活便利，影响了其对用户的吸引力，使用效率不高。

二、人民币汇率持续贬值预期增强是影响自贸区金融改革进程的重要因素

自2015年8月人民币汇率中间价形成机制改革（“811汇改”）以来，人民币对美元汇率中间价由汇改前的6.2073下调至当前的6.9463（12月23日），累计贬值幅度超过10％。受美元进入新一轮加息周期等因素影响，未来一段时间人民币兑美元仍然面临一定贬值压力。高盛集团预计，2017年和2018年人民币兑美元汇率将分别下调至7.30和7.60。人民币持续贬值预期使得跨境资本流出压力加大，外汇储备下降较快。11月末外汇储备降至30516亿美元，为2011年3月以来最低水平，比最高峰时减少9400亿美元。由于外汇储备已接近3万亿美元整数关口，且年底季节性需求增加，市场担忧政府将进一步加强资本管制。

相较于当初制定“新金改40条”时，当前的外部环境发生了较大变化。由于有关部门担心自贸区成为资本流出的重要通道（今年上海外汇结汇逆差全国第一），人民币持续贬值预期对自贸区金融改革的不利影响逐步显现。对照金改40条，具体分析，大致有几种情况：一是人民币资本项目可兑换改革将更趋谨慎。“新金改40条”中第1-6条是关于率先实现人民币资本项目可兑换的。当前国家把“控流出、扩流入、稳预期”作为外汇管理的基本原则，业内人士认为，合格境内个人投资者境外投资试点（QDII2）、扩大个人可兑换限额、允许或扩大符合条件的机构和个人在境内外证券期货市场投资等以人民币资本项目可兑换为目标的金融改革的“时间窗口”几近关闭。二是人民币跨境使用范围和规模将受到抑制。“新金改40条”中第7-9条是关于进一步扩大人民币跨境使用的。由于人民币贬值预期较强，导致境外主体持有人民币的意愿和动力大幅降低，人民币在跨境贸易结算、跨境实业投资、跨境金融投资、跨境担保等跨境使用的范围和规模可能受到一定程度的抑制，人民币“走出去”的动能将有所削弱。三是境外投资者投资境内市场的参与度和活跃度将受到影响。“新金改40条”中第28-34条是关于加快建设面向国际的金融市场的。在美元加息和新兴经济体资本大幅流出的背景下，境外投资者更倾向于增加以美元计价的资产配置比例，境内人民币计价的资产价格（如房地产、大宗商品等）高位承压，再加上资金跨境进出和汇转环节不够便利，管理趋于严格，降低了境外投资者投资境内市场的意愿。此外，“新金改40条”中第10-27条是关于不断扩大金融服务业对内对外开放的，由于内外市场环境的变化，开放步伐也有所放缓。

三、人民币持续贬值预期下推进上海自贸试验区金融开放创新改革的建议

在开放经济下，人民币汇率阶段性上下波动是正常现象。我国经济总量位居全球第二，经济增长速度保持全球领先，宏观经济形势长期向好，对全球投资者依然具有很强的吸引力。尽管近期的人民币兑美元的持续贬值使得自贸试验区金融改革创新面临不利的时间窗口，但上海作为全国改革开放的排头兵和创新发展的先行者，自贸试验区金融改革仍应稳中求进，以维护国家金融安全为底线，以服务“一带一路”等国家战略、接轨国际高阶经贸规则等为导向，主动作为，积极选择一批改革政策进行“播种试验”，加快储备一批改革政策择机推出，助力上海国际金融中心建设。初步建议如下：

一是保持定力，以扩大金融市场开放促改革。不管人民币汇率如何变化，金融市场开放都是自贸区金融改革恒定不变的方向，应抓紧落实金融服务业负面清单管理，进一步扩大金融服务业有序开放，向外资金融机构放松业务限制条件（如允许外资机构承销债券），为我国与其他国家开展自由贸易谈判投资领域对等开放赢得主动和提供经验。完善“沪港通”，将债券等投资产品纳入其中，研究推出“沪伦通”。充分发挥已建成的国际黄金交易中心等金融交易平台的作用，通过境外机构投资者的深度参与使上海金融市场的定价成为国际定价标准，加快推出原油期货，探索开展大宗商品交易平台期现联动试点，提升全球资源配置和定价功能。拓展自由贸易账户功能，完善其风险监测体系，依托自由贸易账户进一步推动资本市场双向开放，鼓励境外投资者以自贸试验区为平台、以自由贸易账户为通道投资国内金融市场，促进资金跨境进出平衡。 copyright dedecms

二是继续推进人民币国际化，在“非对称贬值”格局中需找突破点。当前人民币呈现的是“非对称性贬值”格局，虽然对美元有贬值压力，但是对篮子货币（CFETS、BIS与SDR）保持稳定，对日元、欧元和英镑甚至是升值的，因此人民币国际化仍有机会。尤其要不断增强人民币产品市场的广度和深度，比如：在自贸试验区建设国际性人民币债券市场，支持发展跨境同业存单、资产证券化等创新业务；贸易投资、实业投资和金融投资三者并重，推动人民币“走出去”；完善人民币跨境支付清算系统，加强与香港、新加坡、伦敦等地人民币离岸市场的联系，拓宽境外人民币回流渠道，提升人民币产品市场、交易、清算方面的服务等。 copyright dedecms

三是稳步开展人民币离岸市场业务，促进人民币离岸中心和在岸中心联动发展。人民币离岸市场是上海国际金融中心建设的重要内容。在人民币贬值预期下，应加快建立离岸金融试验区，依托洋山港保税区域连接境内镜外、统筹在岸离岸的跨境资源配置特色，加快推进洋山保税港区离岸金融业务，扩大离岸业务的试点银行和业务范围，发展离岸保险业务，建立人民币离岸业务在岸结算中心，探索适应离岸业务特点的税收便利政策。加强与全球机构投资者的战略合作关系，吸引更多的境外机构投资人民币资金池，落实面向国际国内的人民币资产池建设方案，力争使上海成为人民币投资目的地；加强与“一带一路”沿线城市合作关系，推动上海股票交易所向沿线国家和新兴市场国家的企业开放，争取亚投行营运总部或支付中心进驻。

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四是对标国际高阶经贸规则，夯实与国际接轨的金融交易基础制度框架。从目前已经对外开放的领域来看，上海自贸试验区境外投资者参与度和活跃度不够的一个重要原因，在于缺乏与国际通行规则接轨、境外投资者信得过的制度基础。如：由于没有引入国际评级机构，境外投资者对国内评级机构信任度不高，导致在自贸试验区内发行市政债券的难度增加。为此，建议自贸试验区应在评级、会计、审计、司法、仲裁、税收等领域，加快探索实施与国际惯例相符的一套运行制度和规则体系，促进市场交易各相关方在“同一频道上对话”。同时，要着力加强对投资者权益的保护，最大程度提升境外投资者的信任度和安全感。

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五是抓紧落实金融综合监管试点方案，加强风险监管制度创新。在守住不发生系统性、区域性金融风险底线的前提下，金融监管制度必须适应金融创新发展需求，与时俱进。在现有的金融监管框架基础上，上海自贸试验区应抓紧落实金融综合监管试点方案，加快建立金融创新和综合监管服务平台。争取国家支持将部分监管权限下放给在沪金融监管机构，率先探索在自贸区开展类金融机构综合监管，加强区域内部的条块联动，实施协同监管。进一步开展“金融审慎例外”为负面清单的跨境金融服务监管，按照宏观审慎原则对跨境金融服务和资金流动进行管理。为鼓励跨境金融产品创新、金融科技发展，更好服务市场主体需求，降低创新产生的不确定性及其带来的风险，可在现有的“自贸区银行业务创新监管互动机制”的基础上，进一步吸收借鉴国外最近兴起的“监管沙盒”新型监管模式做法，在自贸试验区探索实施“金融创新监管沙盒”机制。

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