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[摘要]如果我们想要避免2007年的危机重演，就必须不断审视那些似乎“无趣”、“专业”、“枯燥”的金融领域。实际上，在金融体系的某些角落－－这些领域似乎非常枯燥、安全或者技术上非常复杂，我们往往不会注意它们－－就在人们眼皮底下，隐藏着滴答作响的定时炸弹。本文提出，那些被普遍忽视的投资产品可能正是造成市场谜团的罪魁祸首。细节很复杂，但从本质上来说，这些结构性投资工具包含“有毒”的抵押贷款，并且存在危险的资产负债错配，这种错配引发了投资者的恐慌。

　　（世经评论·北京）十年前，我曾因想到西班牙的一只垃圾桶而一夜无眠。原因何在？在2007年8月9日的周四，金融市场突然陷入了停顿。
　　
　　由于我当时负责英国《金融时报》市场团队，我在两天时间里绞尽脑汁地寻找造成恐慌的原因。没有人知道根源。但在那个周末，我半夜突然醒来，脑海里浮现出西班牙的那只垃圾桶。
　　
　　在金融危机爆发的一个月前，我出席了在巴塞罗那召开的一个信贷会议，在那里我看到了一些小册子，里面介绍了一种鲜为人知、全称为“结构性投资工具”的所谓安全产品。
　　
　　这个东西似乎非常枯燥，于是我在返程的时候把它们扔进了机场的垃圾桶里，然后忘了这件事。但不知怎么的，我下意识地知道这是个错误。因此我半夜醒来，上网搜索我扔在那个垃圾桶里的是什么东西。
　　
　　到天亮的时候，我意识到，那些被普遍忽视的投资产品是造成这次市场谜团的罪魁祸首：细节很复杂，但从本质上来说，这些结构性投资工具包含“有毒”的抵押贷款，并且存在危险的资产负债错配，这种错配引发了投资者的恐慌。

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　　正当我们在金融危机爆发十周年纪念日回过头来评估当时发生的事情的时候，从这一小段个人经历中可以得到一个教训－－它不仅仅表明我们的大脑能够以神秘的方式工作。
　　
　　市场有时候之所以会发生动荡，是因为投资者进行了风险明显很高的投资－－看看2001年的科技股泡沫就会明白这一点。但还有一些危机并不牵涉喜好风险的对冲基金，或者显然危险的产品。
　　
　　实际上，在金融体系的某些角落－－这些领域似乎非常枯燥、安全或者技术上非常复杂，我们往往不会注意它们－－就在人们眼皮底下，隐藏着滴答作响的定时炸弹。
　　
　　例如，在1987年股市崩盘时，定时炸弹是所谓的投资组合保险策略的激增－－一个本应是令人乏味的产品，因为它似乎是保护投资者防范亏损的。1994年的债券市场动荡是利率互换产品引发的，后者早先被忽视，是因为它们（当时）被认为很专业。
　　
　　而在2007年，不只是那些结构性投资工具和管道引发了危机。同样被忽视的债务抵押债券（CDO）或者信用违约互换（CDS）等产品也难逃干系。
　　
　　如今的好消息是，金融体系似乎没有面临又一个“乏味的”定时炸弹引发灾难的迫切威胁。西方国家的银行资本充足，监管机构保持警惕，全球经济不断发展，同时各国央行提供货币支持。
　　
　　但坏消息是，正是因为金融体系现金充足（而且似乎很平稳），人们怀着一种自满情绪，不仅对风险明显很高的投资（比如说阿根廷债券）满不在乎，而且对所谓“安全”资产的危险也视而不见。
　　
　　想想交易所交易基金（ETF）吧。这一领域近来出现了爆炸式增长：其全球资产管理规模逾4万亿美元，在美国约为3万亿美元，令对冲基金黯然失色。ETF通常不会吸引多大注意力，因为该行业（再一次）似乎专业且枯燥。

织梦好，好织梦

　　
　　但它们具有深远的影响：摩根大通（JPMorgan）高级策略师马尔科科兰诺维奇（Marko Kolanovic）估计，被动和量化投资者现在占到美国权益类资产管理行业的约60%，而十年前的这一比例不到30%。
　　
　　这正以或许不可预知的方式改变市场流动，让投资者和监管机构无法透彻理解，并催生了一些晦涩难懂的产品。例如，今年，投资者竞相购买令人很难理解的“逆波动率指数”（Inverse Vix）ETF－－该产品受益于低波动性。
　　
　　这款ETF现在的交易活跃度全球排名第34位，换手率超过雪佛龙（Chevron）或者辉瑞（Pfizer）的股票，今年以来上涨近100%。该产品似乎扭曲了今年波动率指标，给人一种市场平稳的感觉。但是，正如我的同事罗宾威格尔斯沃思（Robin Wigglesworth）指出的那样，如果情绪转变，那些VIX交易可能引发鞭梢效应。
　　
　　或者想想国债。大多数投资者认为，国债是毫无风险的现代金融支柱，政府债券收益率将会长期保持低位。但就在几天前，前美联储（Fed）主席艾伦格林斯潘（Alan Greenspan）警告称，债券价格“出现泡沫”，而且“当它们（长期实际利率）走高时，债券价格可能以相当快的速度变化”。
　　
　　若果真如此，这可能导致投资者、银行和保险公司的债券和衍生品投资组合产生一些意料之外的连锁反应。如果美国国会未能在今年秋季提高债务上限，从而让一些国债在技术上出现违约，还可能出现更多的反馈回路。
　　
　　别误会。我不是说此类冲击很快或者可能爆发。要点是，如果我们想要避免2007年危机重演，就必须不断质疑我们的假设，并审视那些似乎“无趣”、“专业”和“枯燥”的金融领域。
　　
　　我们的精神垃圾桶有时可能放着定时炸弹，尤其是当投资者因资产价格大涨而忘乎所以的时候。