派智库

[摘要]2016年11月22日中国农业银行董事会审议通过拟出资100亿元投资设立全资子公司－－农银资产管理有限公司。之后大型银行纷纷申请成立专司债转股业务的子公司。预期各部委关于债转股相关配套细则将会出台，债转股全面铺开已箭在弦上。从目前已落地的项目来看，标的企业大多为国有企业，并且存在以下共同特征。一是资产负债率较高，现金流紧张；二是母公司均为发债主体；三是转股方案多样化；四是从行业分布来看，标的企业以有色、钢铁、建筑等周期行业为主。 copyright dedecms

　　（中经评论·北京）在2016年10月国务院《关于市场化银行债权转股权的指导意见》（简称《指导意见》）颁布之后，市场化债转股的实施框架逐渐清晰。2016年11月22日中国农业银行董事会审议通过拟出资100亿元投资设立全资子公司－－农银资产管理有限公司。之后大型银行纷纷申请成立专司债转股业务的子公司。预期各部委关于债转股相关配套细则将会出台，债转股全面铺开已箭在弦上。
　　
　　一、债转股的实施方向
　　
　　（一）银行专营子公司将成为实施债转股的主要机构
　　
　　《指导意见》明确指出，“支持银行充分利用现有符合条件的所属机构，或允许申请设立符合规定的新机构开展市场化债转股”。虽然资产管理公司（AMC）在债转股方面经验丰富，但由于出价等原因，预计银行自身设立的子公司可能会成为债转股的主要实施机构。从交易顺畅性和利益保障性两个角度来看，商业银行有强大动力自设专营子公司。一方面，可以解决银行不能直接投资股权的法律障碍；另一方面，可以实现风险隔离、损益内化、专业经营，提升处置效率，提高银行可能的转股收益，也能促进在不良资产处置行业中的竞争力。当然，如果债转股专营子公司要全面落地，还需在监管配套出台制度上和细则上进行规范指引。

织梦内容管理系统

　　
　　（二）关注或正常类贷款债转股前景好于不良贷款债转股
　　
　　《指导意见》明确指出“鼓励面向发展前景良好但遇到暂时困难的优质企业开展市场化债转股”，禁止对“僵尸企业”实施债转股，防止阻碍“僵尸企业”的产能出清。判断债转股的贷款类别可能不限于不良贷款，甚至可能倾向于包括正常类或关注类贷款。关注类或正常类贷款因基数较大，存在市场需求，操作更为简单，其债转股市场规模前景可能好于不良贷款债转股。
　　
　　（三）国有企业可能是债转股初期的主要标的
　　
　　本轮债转股的标的虽然不限于国有企业，但是初期重点可能还是国有企业。国有企业改革是本届政府的重点课题之一，通过国有企业债转股可以在一定层面上协助推进国有企业改革。同时，国有企业去杠杆的压力最大，亟待处理，债转股可以缓解这一问题。2008年以后，民营企业的杠杆率上升并不明显，国有企业的杠杆率却大幅上升，特别是央企。截至2016年9月，我国工业国企的资产负债率为61.5%，其中央企为68%，地方国企为64.3%。同时，国有企业利息保障倍数呈加速下滑趋势，目前已低至2.0左右，国有企业的偿债能力严重下降。通过实施债转股可以显著降低国有企业的杠杆率，提升偿债能力。再者，强周期企业通过债转股时间换空间的操作意义更大，而强周期行业中国有企业居多。另外，国有企业掌握更多稀缺性资源和存在隐性担保，能够相对减少后续工作的不确定性。因此在初期，商业银行更多会选择国有企业这一风险较小的品种实施债转股。 织梦好，好织梦
　　从目前已落地的项目来看，标的企业大多为国有企业，并且存在以下共同特征。一是资产负债率较高，现金流紧张。实施债转股的10余家企业中，资产负债率普遍在65%以上。二是母公司均为发债主体。这意味着公司存在连续、公开、经过审计的财务信息，可以较客观地评估公司资产和负债的情况。三是转股方案多样化。银行参与方式有直接持股，也有通过产业基金，或可转债的模式。四是从行业分布来看，标的企业以有色、钢铁、建筑等周期行业为主，符合《指导意见》中对于行业的描述。
　　
　　（四）资本金监管指标可能是最大的约束
　　
　　当前商业银行持有工商企业股权面临法律及资本金限制。《商业银行法》规定“商业银行在中华人民共和国境内不得从事信托投资和证券经营业务，不得向非自用不动产投资或者向非银行金融机构和企业投资，但国家另有规定的除外”“商业银行因行使抵押权、质权而取得的不动产或者股权，应当自取得之日起二年内予以处分”。《商业银行资本管理办法（试行）》规定，“商业银行被动持有的对工商企业股权投资在法律规定处分期限内的风险权重为400%。商业银行因政策性原因并经国务院特别批准的对工商企业股权投资的风险权重为400%。商业银行对工商企业其他股权投资的风险权重为1250%”。从这些规定可以看出，如果银行开展债转股操作，将严重加大其资本金压力。针对此问题，在现有框架下，笔者认为商业银行可以通过募集社会资金方式运作，降低银行自身出资的比例，缓解资本金压力。 织梦好，好织梦
　　另外，根据国际惯例和发展趋势，将来出台的债转股实施细则可能会对银行持有股权的监管有所放松。根据国际银行业协会2014年对38个国家的调查表明，仅有中国等少数国家不允许商业银行持有工商企业股权，其他国家和地区的银行均可在一定程度上持有企业股权，既包括美国、日本、英国、欧盟等发达经济体，也包括俄罗斯、新加坡、巴西、印度等新兴市场国家。
　　
　　（五）民营和创新类企业可能成为债转股中后期的重要客户
　　
　　民营企业进入标的范围，标志着债转股在框架设计、制度安排、业务规模上达到成熟阶段。民营经济是创新的重要力量、扩大就业的主体力量、推动和体现经济活力的骨干力量，其债转股的实施将更加突显市场化和法制化。民营和创新类企业的债转股可能会聚焦在以下两类：一类是因行业周期性波动导致经营困难但仍有望逆转的企业；另一类是因高负债而财务负担过重的成长型企业，特别是战略性新兴产业领域的成长型企业。

dedecms.com

　　
　　（六）本轮首批债转股规模估计有万亿元
　　
　　随着“去杠杆”工作逐步展开以及更多金融机构的参与，债转股项目会稳步推进，首批债转股的规模预计在万亿元以上。据估计，我国目前煤炭、钢铁、有色、水泥四大板块债务总额达5.4万亿元，按15%的比例转股（上一轮债转股比例30%），将接近1万亿元规模。
　　
　　（七）不同处理模式下银行利润增值情况
　　
　　债转股通过利息收入、拨备冲回、超额拨备以及债转股前后债权与股权账面价值差等渠道影响商业银行短期利润水平。一是若将贷款出售给商业银行所属机构再实施债转股，则股权产生的收益或损失仍将部分或全部体现在商业银行并表后的利润表中。在银行集团内实施操作，可根据商业银行的具体情况内部商定转让价格。在转让价格较高时，商业银行能够通过转回拨备回吐利润，从而降低不良率，提高拨备覆盖率，实现优化母行财务报表的作用。二是若将贷款出售给外部实施机构，则转股企业质地好坏以及债务分割模式等因素均会反映在贷款出售价格上。国泰君安测算了不同债转股比例和转让价格下银行净利润增速变化（见表1）。 dedecms.com
　　
　　（八）市场化、法制化债转股操作模式
　　
　　本轮债转股与上轮最大的不同之处在于突出市场化和法制化。在具体操作模式上，商业银行或将成立新的资产管理公司，设立股权投资基金，通过撬动社会资本，直接承接银行债务。其中，股权投资基金作为GP（普通合伙人），银行理财资金或类似资管计划作为LP（有限合伙人）。从近期案例来看，商业银行多通过理财资金投资产业基金，通过债转可转债后再转股等形式操作实施债转股。目前探讨较多的三种模式各有利弊。一是银行理财对接产业基金实施债转股。此类形式需解决银行理财资金对接产业基金的收益要求过高、发行门槛受限以及未来理财资金退出难等问题。二是可转债模式，即银行或是其所属机构通过可转债给予一定缓冲期后转股。这一形式能够避免债转股的短期利息损失，也能延缓商业银行（或所属机构）持股两年后风险权重上升对资本充足率的不利影响。三是直接出售给外部实施机构模式，这一模式面临资产折价问题，造成短期利润损失可能过大。
　　
　　二、银行布局债转股的相关建议
　　
　　（一）尽早申请成立债转股子公司
　　
　　商业银行可积极争取债转股政策带来的结构性业务机会，尽早申请成立全资或控股债转股子公司。债转股子公司将来也有可能转型为银行股权管理和投资平台。笔者预期，传统的四大AMC以及商业银行新设立的资管子公司，将成为此次债转股的主要实施机构。债转股业务在2017年有望全面铺开并加快发展。商业银行可早日布局，锻炼队伍，提升在专职经营和办理与债转股相关的债权收购，债权转股权，持有、管理和处置转股企业股权等业务方面的竞争力。
　　
　　（二）紧密跟踪政策落地节奏，做好前期研究和准备
　　
　　商业银行要充分做好前期研究和准备工作，力争将政策出台到实施落地的空闲期缩小到最短。一是加强与金融监管部门、银行同业等机构的情况沟通。及时了解同业债转股实施进展与典型案例，搭建合作平台，研究制定商业银行附属实施机构的运作或申设方案。二是强化总行顶层设计开展债转股各项准备工作。有效管控债转股的总体实施规模和实施进度。牵头测算在不同实施政策下债转股对商业银行利润、资产质量和各项监管指标的影响。三是早日制定商业银行债转股的基本思路与参考方案，明确债转股标的企业与债项的筛选标准。

dedecms.com

　　
　　（三）实施名单式排摸债转股潜在企业
　　
　　一是对符合《指导意见》债转股要求的大中型国有企业潜在债转股情况进行摸底排查。通过多种途径获取主管部门、企业主要股东意见和相关同业的近期举措，结合商业银行贷款的还款保障等情况，逐户分析。做好压降不良贷款余额与推进“僵尸企业”出清、筛选优质标的企业之间的合理权衡，细化债转股潜在企业名单。二是继续做好对行业龙头企业的金融服务。抓住国家实施债转股政策的同时积极推进企业兼并重组，以明确的支持策略和创新金融服务，高效服务龙头企业的行业整合布局。进一步牢固与优质行业龙头企业的合作关系，打造长期友好、互惠忠诚的银企关系。三是对潜在名单内的标的企业与债项，要明确债转股的实施方案与计划步骤，分类研究债转股模板。对重点企业、影响牵涉面广的债务事项采取逐笔商议决策的方式，做到“一户一策，一事一议”。四是分行要在总行指导下，做好与政府主管部门、企业、各债权人、实施机构的沟通和谈判，把握对债转股标的企业、标的债项、转股价格等方面的话语权，争取合法合理的各项权利，防范各种形式的逃废债行为。
　　
　　（四）提升投行作用，强化投贷联动运作
　　
　　债转股的实施将促进投贷联动业务的发展，给商业银行投资银行业务带来广阔空间。债转股模式可嵌入到投贷联动的框架内操作：一是对于因亏损严重、负债过重、经营陷入困境而濒临破产的危机类企业，可采取“不良资产+破产重整+资产重组”的模式；二是对于符合国家产业政策、成长性好、有并购重组需求但财务状况有待改善的问题类企业，可采取“不良资产+债务重组+股权投资”模式；三是对于国家战略新兴行业中业绩优秀、成长性强、有国际并购和产业链并购需求的优质类企业，可采取“不良资产+投资投行+金融服务”模式。
　　
　　（五）加强跨界合作，提升综合化经营层级
　　
　　商业银行的核心竞争力在于风险管理。随着债转股的推进，商业银行的关注点也将随之进行调整。之前是关注企业的偿债能力，以后需要更多关注企业股权的估值。债转股之后，股权的行权模式（经营重组，债务重组）、处置和退出等对商业银行而言均具有相当大的挑战。一是现有商业银行信用管理体系是以监控风险为首要目标，缺少与整合企业资源、提升股权价值相适应的管理制度及经验。在现有框架下，商业银行取得企业股权后很难从财务投资者实质晋升为战略投资者。二是本次经济下行伴随着供给侧调整，不良资产以落后产能和过剩库存为主。在投资和出口增速均下滑的情况下，处置者需要具有深度产业整合和去库存能力才能妥善化解。商业银行自身的专业素质短期内不足以应对如此巨大的挑战。随着综合经营的推进，创新的中间业务模式、交易模式、合作模式和营销模式层出不穷。一是可以与券商、基金子公司、PE等机构跨界合作实现优势互补，强化渠道共享、技术合作；二是在合规操作和风险有效隔离的前提下，积极营销实施机构大额股本资金募集、债转股专项金融债券发行承销以及相应的资金存托管等业务；三是提升金融机构业务作用，在条件成熟时，积极将成功经验复制至银行同业，帮助中小银行开展债转股业务。 织梦好，好织梦
　　
　　（六）处理好与地方政府关系，提升银行在操作中的话语权
　　
　　尽管《指导意见》强调本轮债转股要采取银企自主协商且风险自担的市场化、法治化方式，但是在路径依赖下，地方政府出于社会稳定、财政压力等各种原因，在实践操作中具有较强的干预意愿，往往容易伤及银行债权人利益。例如，地方政府往往倾向于推动“丑女先嫁”，优先选择将质地较差的企业实施债转股，并在实施过程中通过多种方式对商业银行施加压力，使商业银行接受较为苛刻的转股条件。在此背景下，商业银行能否在实施过程中掌握对贷款类型、标的企业的选择以及债转股方案制定的主导权显得尤为重要。商业银行需要格外注意，提升制度的执行力以有效应对各方压力，自主选择债转股标的企业和债务项目，以合理的操作方案和价格实施债权与股权间的转换以获取收益。

本文来自织梦