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[摘要]近年来，股权质押逐渐成为上市公司实际控制人及其一致行动人的重要融资手段，涉及的上市公司不断增加，质押比例持续攀升，反复多次质押成为常态。为有效防范和化解相关风险，切实发挥资本市场服务实体经济功能，需要结合市场实践，准确把握法律定位，并从上市公司角度全面剖析潜在风险。笔者在文中介绍了股权质押的风险因素以及进一步完善制度体系的措施，认为上市公司应严格主体责任，完善信息披露制度、构筑风险屏障，提升公司治理水平等。

　　（中经评论·北京）近年来，股权质押逐渐成为上市公司实际控制人及其一致行动人（以下简称实际控制人）的重要融资手段，涉及的上市公司不断增加，质押比例持续攀升，反复多次质押成为常态。但质押融资多用于实际控制人的消费、投资等，对上市公司支持力度不大，并且部分股权质押已现强制平仓风险。为有效防范和化解相关风险，切实发挥资本市场服务实体经济功能，需要结合市场实践，准确把握法律定位，并从上市公司角度全面剖析潜在风险，以便提出基础性、针对性的政策建议。
　　
　　一、股权质押风险因素分析
　　
　　股权质押是一种权利质押，根据《中华人民共和国担保法》的规定，以依法可以转让的股票出质的，出质人与质权人应当订立书面合同，并向证券登记机构办理出质登记，质押合同自登记之日起生效。 内容来自dedecms
　　
　　从表面上看，实际控制人的股权质押行为是股东自身的经济行为，与上市公司无关，也未实际减少持股数量，但由于其控制地位的特殊性、公司股价波动的不确定性、质押信息的敏感性等，仍存在一系列的潜在风险。
　　
　　一是上市公司控制权非正常转移风险。部分上市公司实际控制人的股权质押比例过高，剩余未质押股份不足，在其他融资能力受限的情况下，相关主体将无法依照合同约定按期赎回质押股权或无法在公司股价下跌触及预警线、平仓线时及时采取补充担保物、追加保证金、提前还款等措施，进而引发强制平仓风险，造成公司控制权非正常转移，影响公司管理层的稳定性，对上市公司生产经营带来负面影响。此外，即使因为停牌、跌停等原因暂时无法强制平仓，相关实际控制人也极有可能会因即将减弱甚至丧失控制权而忽视对上市公司的管理，同样不利于上市公司的长期稳定发展。
　　
　　二是上市公司及其实际控制人违规风险。股权质押的融资金额、融资利率、预警线、平仓线、补充质押股份的数量等均与上市公司股价密切相关，为增加融资额、避免发生强制平仓等不利情形，实际控制人可能操纵上市公司选择性披露利好信息进行违规市值管理，编造重大事项频繁停牌或长时间不复牌，甚至通过财务造假虚增利润，一定程度上增加了上市公司的违规风险。另外，股权质押比例较高且主要用于自用的情况，直接反映了实际控制人的融资需求和资金压力，该部分实际控制人存在较强的违规动机。除可能引发与市场机构联手等方式操纵公司股价、实施内幕交易等违规行为外，还可能导致占用上市公司资金、通过关联交易掏空上市公司、不履行业绩补偿相关承诺等侵害上市公司利益的违规事项。
　　
　　三是上市公司股价短期大幅下跌风险。股权质押未实际减持股份，不会立即对公司股价产生不利影响，但在到期未赎回或被强制平仓的极端情况下，由于质权人仍然存在一定的安全边际，所以通常会在二级市场持续抛售相关股票。同时，质押股票将被强制平仓的负面信息可能会引起市场恐慌性抛售，从而造成公司股价在短期内大幅下跌。 dedecms.com
　　
　　四是上市公司股票流动性减弱风险。停牌是应对股价持续下跌最为直接的手段，为满足停牌规则的要求，实际控制人可能会仓促提出甚至虚构重大事项以实现频繁或长期停牌的目的，进而延缓补充质押或强制平仓风险的爆发。但这种临时性措施并不能从根本上解决问题，实践中部分实际控制人质押比例较高的公司已经陷入了“跌不得”的困局，极易引发“复牌就跌，跌了再停”的恶性循环。
　　
　　五是不合理规避限售及减持规则风险。在股权质押中，被质押的股票仅作为担保物，其所有权并未实际转移，因此能够有效规避现行的股票减持规则，不受减持比例、信息披露等方面的限制。另外，用于质押的股票除流通股以外，还存在大量的限售股，相关股东通过股权质押也间接规避了限售规定。在强制平仓的情况下，质押股权由质权人依据相关协议进行处置，限售、减持等相关规定由质权人继续履行，处置价款超过债权数额的部分归出质人所有，因此对于出质的实际控制人而言，通过股权质押进行融资实际已达到减持套现的目的。

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　　六是质权人无法及时处置质押股权风险。在实际控制人无法赎回或补充质押的情况下，质权人需通过处置股权收回资金，但处置流程较长，除常规的限售、减持规定外，还存在较多的不确定因素，如通过集中竞价方式处置质押股权的，需要实际控制人和上市公司配合履行预披露义务，但实际控制人可能存在拒绝配合的情况；在上市公司或大股东因涉嫌证券期货违法犯罪被立案调查或被司法机关立案侦查期间，实际控制人质押的股票不能被强制减持；在质押股权被其他债权人提前申请司法冻结的情况下，相关股票在解除冻结前无法处置；更极端的情况是上市公司退市或破产的，相关上市公司的整体价值需要重新评估，质押股权的价值及处置具有极大的不确定性。
　　
　　二、进一步完善制度体系
　　
　　上市公司实际控制人大面积、高比例质押股权不仅对上市公司经营管理及中小投资者合法权益造成影响，而且在市场非理性大幅波动时，甚至可能引发系统性风险。按照强化监管、防范风险、深化改革、服务发展的原则，建议从以下几个方面完善相关制度体系。 本文来自织梦
　　
　　（一）严格主体责任，完善信息披露制度
　　
　　一是强化上市公司实际控制人的主体责任。针对部分实际控制人存在不提供或延期提供质押信息等情况，建议在《上市公司信息披露管理办法》中明确规定实际控制人等相关方为股权质押事项的信息披露义务人，应当及时、准确地告知上市公司股权质押情况，并配合上市公司做好信息披露工作，违反上述规定的应当承担违规信息披露的法律责任。二是提高信息披露的充分性。由于股权质押风险与公司股价紧密相关，建议在临时公告中披露每笔股权质押的质押率、预警线与平仓线，为市场提供明确的预期；要求详细地披露资金投向，明确是否投向实体经济，提供质权人对上市公司实际控制人资金偿还能力、风险应对措施及其可行性的合理分析；后续发生对偿还能力产生重大不利影响的事件时，即使股价未触及预警线与平仓线也应当及时披露。另外，还应要求在定期报告中逐笔披露报告期内股权质押解除情况、存续股权质押及相关风险情况。三是限定可用于质押的股票范围。实际控制人在业绩承诺中以所持股份作为业绩补偿方式的，应当限制相关股份的质押，建议根据业绩完成情况分期解禁，未解禁的股份不得质押，以确保业绩承诺的有效履行。 本文来自织梦
　　
　　（二）构筑风险屏障，提升公司治理水平
　　
　　对于上市公司而言，应当采取有效措施防范和隔离股权质押引发的相关风险，主动维护中小投资者利益。一是提升上市公司治理水平。加快形成有效制衡的公司法人治理结构，充分保持上市公司独立性，不断强化内部控制和规范运作，同时探索引入职业经理人，建立合理的绩效考核制度，并通过股权激励、员工持股计划、高管责任保险等，使员工与上市公司结成利益共同体，实现上市公司持续稳定发展的长期目标。二是督促实际控制人履行相关义务。及时向实际控制人传达有关股权质押的监管政策，督促和协助相关股东履行信息披露义务，另外还可以通过定期统计股权质押情况、查看股东名册、关注媒体报道等方式了解实际控制人股权质押变动情况，及时向监管机构报告与股权质押相关的风险情况及违规行为。 织梦内容管理系统
　　
　　（三）做好风险分类，全面推进动态监管
　　
　　一是细化分类标准，明确监管重点。统筹考虑所有制属性、质押比例、质押率、实际控制人资信状况等因素，将存在股权质押的公司分成高风险、关注、正常三类。同时不断引入新的风险评价标准，如行业分析、资金投向等。二是强化动态监管，及时处置风险。定期摸底排查上市公司股权质押情况，持续关注高风险公司的股价变化、权益变动、实际控制人的资信状况变动、媒体报道等信息，督促相关方提高履约能力，切实履行信息披露义务，充分提示相关风险。同时结合年报审核、现场检查、举报办理等工作深入挖掘问题线索，及时查处上市公司及实际控制人因股权质押而引发的证券期货违法违规行为。
　　
　　（四）加强沟通协作，有效整合监管资源
　　
　　一是做好数据采集。建议加强中登公司与银保监会、中国人民银行等相关部门股权质押信息的共享和整合，统筹各部门监管需求，合理设计数据统计的具体项目，建立场内场外统一标准的全口径数据库，及时向相关上市公司、监管机构、交易所提供预警信息，为各市场主体预研预判相关风险提供决策依据。二是加强政策衔接。近期，以聚焦服务实体经济定位，强化风险管理和规范业务运作为原则，沪深交易所分别与中登公司联合修订了有关股票质押式回购交易及登记结算的相关规则，但由于仅涉及质押式回购，缺乏对其他质押方式的配套规范，需要其他监管部门的政策跟进。三是协调风险处置。在国务院金融稳定发展委员会的统一领导下，完善各监管部门的沟通、会商机制，及时处置因股价不合理波动引发的大范围、多类型平仓风险，坚决守住不发生系统性金融风险的底线。 dedecms.com