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[摘要]2018年初至今，央行对货币政策进行了许多调整，包括数次降准、调整宏观审慎评估参数等。这对缓解当前经济下行和贸易摩擦对经济的冲击起到了作用，但效果有限，并没有实现货币到信用的有效传导。重要的原因在于目前对地方政府融资行为的管控客观上起到了紧缩财政政策的效果。近期，相关部委已经发文要求银行不能贸然停止贷款。由此可见，货币政策和财政政策的协调性至关重要。倘若无法尽快理顺两者的关系，下一步保持金融稳定的政策空间明显受限，防范金融风险的操作亦会大打折扣。 本文来自织梦

　　（中经评论·北京）近期，中国央行发布了《中国金融稳定报告2018》，引起了市场广泛关注。《报告》从多个方面评估了中国金融系统及各个组成部分的稳定性，信息量颇大。具体来说，我们认为《报告》中有三个值得关注的信息。
　　
　　一是《报告》对未来可能面对的冲击给出了定性判断，即“周期性”的“阵痛”。《报告》提到：“随着金融监管的加强，一些周期性的风险事件逐渐暴露，金融市场乃至宏观经济将感到‘阵痛’，是可以预期也应当接受的情景。”过去一年多的时间里，金融去杠杆取得了显著成效，但也在一定程度上抑制了信用扩张，同时还带来了一些结构性的影响，比如民营企业融资环境恶化等衍生问题。从央行的观点来看，这都是金融去杠杆必须付出的代价，这些事件并非“系统性”或“长期性”，而是“周期性”的“阵痛”。

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　　二是《报告》对居民、房地产和地方政府部门的相关风险表达了一定程度的担忧，但并不担心。例如，居民部门债务上升速度略快，值得引起重视，但相对规模仍处于可控范围之内。过去一年里，地方政府债务扩张得到了有效遏制，间接的证据是基建投资同比增速在持续快速下滑。吊诡的是，本轮房地产调控仿佛并没有对房地产行业带来显著影响。然而，近期房地产新开工数据表现亮眼很可能是“高周转”模式的结果，而这种模式高度依赖居民部门对房地产的需求。一旦居民部门的需求减弱，房地产行业的脆弱性会比以往更大。
　　
　　三是《报告》压力测试的结论表明中国各金融整体保持稳定，正常情况下大部分大中型银行均能通过压力测试。特别是央行利用相对苛刻的宏观冲击情景对银行系统进行压力测后，结论依然表明中国银行系统整体抗冲击能力较强。可以说，如果压力测试的科学性得以确立，这将成为下一步金融监管政策的出发点和基础。但不要忘了压力测试背后的逻辑，即各类宏观风险其实都会与银行体系发生关联。如果我们对单个冲击的量级发生了误判，也就是即使最极端的情况也没有考虑到的话，那么银行系统是否仍旧如测试结果显示的那样稳健是值得深思的问题。
　　
　　上述三个信息的指向基本一致，即当前中国金融部门的稳定性整体较好，没有近忧。然而，考虑到中国经济内外环境的新变化，我们认为中国金融稳定虽无近忧，却有远虑。
　　
　　其一，外部环境已经出现方向性变化。自2016年中至今，全球经济出现一轮同步复苏，目前本轮复苏基本过了顶点并逐渐下行。2018年以来，OECD综合领先指数、摩根大通全球制造业PMI等先行指标都已经连续数月下降，包括中国在内的许多全球主要经济体的实际指标也已经从高点回落。在本轮复苏中，美国经济的韧性远好于其他国家，增长、通胀、就业等数据频频超出预期，这在一定程度上为美联储持续加息提供充分条件。再叠加贸易摩擦的影响，中国的外部环境已经出现方向性变化，诱发金融波动的外部因素显著增加。在人民币汇率缺乏足够弹性的情况下，中国事实上仍缺少有效缓冲外部金融冲击的重要隔离带。 织梦内容管理系统
　　
　　其二，国内经济下行压力和各类结构性问题正逐步暴露。诸多宏观指标都表明，中国经济已经走过本轮经济复苏的上半场，经济下行趋势开始显现。在此过程中，民营企业融资问题和信心问题、房地产企业土地储备高企、基建投资增速下行过快等问题都有可能带来总需求骤降和经济超预期下行。从我国的政策实践来看，需要防范的最大的系统性风险往往不是银行危机，而是经济快速下行。在现有增长目标下，稳增长既是防风险的应有之义，但也成为进一步加强金融监管的掣肘。这在实质上增加了维护金融稳定和提升金融效率之间的冲突，需要监管部门谨慎权衡。
　　
　　其三，加强货币政策与财政政策协调性迫在眉睫。《报告》指出未来中国金融政策的协调性和有效性会进一步增强，但金融政策的协调性和有效性离不开财政政策的支持与配合。2018年初至今，央行对货币政策进行了许多调整，包括数次降准、调整宏观审慎评估参数等。这对缓解当前经济下行和贸易摩擦对经济的冲击起到了作用，但效果有限，并没有实现货币到信用的有效传导。重要的原因在于目前对地方政府融资行为的管控客观上起到了紧缩财政政策的效果。近期，相关部委已经发文要求银行不能贸然停止贷款。由此可见，货币政策和财政政策的协调性至关重要。倘若无法尽快理顺两者的关系，下一步保持金融稳定的政策空间明显受限，防范金融风险的操作亦会大打折扣。 织梦好，好织梦