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[摘要]在美元强周期过程中，货币贬值也出现内部分化。越是依赖美元债务的国家和地区在本轮美元强势周期中跌幅更大，比如土耳其和阿根廷经济发展对外部债务依赖均很大，在本次汇率贬值潮中跌幅最深。基于此，本文探讨了本轮土耳其里拉暴跌的内在原因，并就本轮危机对世界金融市场的影响进行了分析。本文提出，从今年的货币走势来看，大体上是拉美国家货币和中东地区国家货币贬值幅度大于亚洲新兴市场货币，亚洲市场货币的贬值幅度大于欧洲市场货币。在美元强势的背景下，非美货币走势必然出现分化。 织梦好，好织梦

　　（世经评论·北京）昨日（8月14日）土耳其里拉反弹，其他新兴市场货币也跟随反弹。新兴市场货币危机警报是否解除？越是依赖美元债务的国家和地区在本轮美元强势周期中跌幅更大，比如土耳其和阿根廷经济发展对外部债务依赖均很大。
　　
　　一、土耳其里拉TRY暴跌的内在原因？
　　
　　8月10日，美国宣布对对土耳其钢铁和铝产品关税翻倍，这直接导致当日土耳其里拉暴跌17%，今年土耳其货币累计暴跌了约45%。土耳其是全球第八大钢铁生产国，也是美国进口钢铁第六大来源国。今年3月，美国宣布对进口钢铁和铝产品分别征收25%和10%关税，此次加增加关税后对土耳其的钢和铝产品关税税率分别提升至50%和20%，这将重创土耳其的外贸出口和经济增长
　　
　　土耳其经历过去10年经济增长奇迹，GDP增速基本保持在10%以上增长，甚至有时保持在15-20%增长。2018年一季度GDP增长速度约为22%。但仔细观察土耳其的经济增长主要依靠主权外部债务杠杆来发展经济，向欧洲银行等借入大量美元债务，过去10年外部债务/GDP从33%上升为2017年底的55%，上升幅度巨大。
　　
　　随着2015年底美联储开启加息，美元收紧导致土耳其里拉贬值。2016年、2017年和2018年至今，土耳其贬值幅度分别为17%、6.5%和45%。尤其2016年土耳其埃尔多安总统执政下的土耳其政变导致政局不稳，叠加投资担忧导致国际投资担心土耳其外债风险，2016年9月份土耳其里拉正式进入快速贬值。2017年，由于特朗普的弱美元政策，土耳其里拉得以踹息，但也是少有的非美贬值货币之一。2018年，随着美元重回强势，同时美国在贸易方面开始制裁土耳其，这些因素都是导致近期土耳其汇率暴跌的重要原因。
　　
　　二、对新兴市场内部影响，危机是否蔓延，接下来新兴市场潜在的暴雷点会在哪里？
　　
　　从1980年拉美货币危机和1997亚洲金融危机两轮新兴市场货币危机来看，这种危机都具有广泛的传染性。1980年的拉美货币危机是以1982年墨西哥政府宣布无力偿还外债，之后利多威亚、厄瓜多尔、巴西、委内瑞拉都相继停止偿付外债利息和本金。1997年是以泰铢单日贬值达到20%为起点，随后印尼、菲律宾等也出现大幅贬值。
　　
　　本轮新兴市场货币危机和80年代拉美货币相比较而言，有两个特点：其一，货币普遍贬值幅度控制在50%以内，大部分贬值幅度在10%左右，而拉美危机时半年内大部分货币贬值在80-140%之间。其二，贬值货币数量和牵连面不如80年代拉美货币危机。因此本轮货币危机还没有广泛传染到其他新兴货币市场，但本轮新兴市场货币危机是否见底还有待观察，因为美元仍然处于加息周期，美元仍然可能保持一段时间强势，且当前新兴市场的债务率相对于金融危机前有较大提升。
　　
　　如果细究80年代拉美货币危机，1970-1980年之间拉美国家疯狂借外债来发展本国经济，我们也看到拉美经济的繁荣10年，但期间拉美地区国家地区的外债平均水平大幅飙升，由10-20%飙升到30%以上，以墨西哥为例危机前的外债占GDP比例大约为50%，和现在的土耳其外债水平相当。且1981年，里根总统上台后收紧美元流动性，导致美元升值，进一步使得拉美地区的货币承压。

本文来自织梦

　　
　　1997年亚洲金融危机以泰铢当日贬值达到20%以上为起点。在危机前泰国本身也面临着经济衰退，同时由于长期的固定汇率制度导致泰铢有被高估风险，实际上亚洲的货币体系大多采用固定汇率制度，这也较容易成为国际投资资本攻击的一个弱点。1997年当时大多数国家泰国、菲律宾、印尼等由于高估的固定汇率和较少的外汇储备使得不得不放弃固定汇率选择一次性贬值，从而又引发了股市、债市传染暴跌，97年亚洲金融危机导致泰国、菲律宾等股市普遍累计下跌在50%以上。
　　
　　从上两轮的新兴市场货币危机来看。本次土耳其的汇率危机和80年代的拉美货币危机颇为相似，都是由于过度依赖外部美元债务来支撑经济发展，一旦遇到强势美元，则可能触发外部债务违约。风险可能传染给脆弱国家和经济体：
　　
　　首先，有传染欧洲货币的可能性。欧洲例如意大利和西班牙本身不良率较高。土耳其的外部债务中又很大部分来自于欧洲银行，据国际清算银行(BIS)的数据显示，土耳其的外国贷款中，西班牙银行约为833亿美元，法国银行约为384亿美元，意大利银行约为170亿美元。本次土耳其货币危机可能会波及欧洲本身不稳定的银行体系。从股市的表现来看，欧洲股市受土耳其汇率危机也出现下跌。未来土耳其汇率危机如果进一步发酵，对于欧洲银行不良问题也许关注。 织梦好，好织梦
　　
　　其次，有几个指标可以用来检测货币稳健性，外部债务/GDP，外部债务/外汇储备，短期外部债务/总债务，经常性盈余赤字/GDP，财政赤字等几个重要指标都可以用来判断。比如阿根廷比索，巴西雷亚尔，南非兰特，俄罗斯卢布、印尼等都属于比较危险的货币。阿根廷的外债/总储备达到380%以上，且短期债务占比也达到150%以上，阿根廷今年累计贬值幅度也接近40%，其他货币贬值幅度也在10%。随着今年美联储下半年还有1-2次加息，如果强势美元持续。虽然当前新兴市场货币随着土耳其的反弹而反弹，但新兴市场货币危机很难言已经完全解除。投资者需要观察土耳其后续与美国和欧洲的关系进展。
　　
　　三、强势美元背景下，非美货币是否走势分化？
　　
　　从今年的货币走势来看，大体上是拉美国家货币和中东地区国家货币贬值幅度大于亚洲新兴市场货币，亚洲市场货币的贬值幅度大于欧洲市场货币。在美元强势的背景下，非美货币走势必然出现分化。 copyright dedecms
　　
　　2017年，几乎所有非美货币对美元都升值，除了刚才分析的土耳其和阿根廷等少有几个外债水平太高的货币出现贬值，其余非美货币对美元均出现较大幅度的升值。进入2018年，强势美元的回归造成了全球风险资产资产价格暴跌。尤其以新兴市场货币和股市下跌最多。
　　
　　在美元强周期过程中，货币贬值也出现内部分化。首先，越是依赖美元债务的国家和地区在本轮美元强势周期中跌幅更大，比如土耳其和阿根廷经济发展对外部债务依赖均很大，在本次汇率贬值潮中跌幅最深。其次，是亚洲国家外债率较低，但其经济体可能受到强势美元承担资本外流压力而贬值，例如中国、印尼、印度，其中人民币汇率就是因为资本外流和经济下滑而出现贬值压力，从今年4月份以来已经快速贬值超过10%。再次，欧元区货币相对抗跌，但今年受到欧洲整体经济增长较慢，欧元、英镑等也出现5%左右贬值幅度，其次南欧国家的债务不良问题是否会受到土耳其危机牵连也还有待考察。其他非美货币如日元因为避险和今年日本经济有所回暖，日本央行有退出QE计划导致日元汇率相对美元走强。如果美元继续走强，资本流程新兴市场的速度会加快，这种货币走势分化也将持续。相反，如果今年4季度美国中期选举后，美元走弱，才有可能迎来新兴市场的机会，但在这之前，对于新兴市场货币危机仍然需要保持高度警惕。