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2015年第三季度国际经济金融形势分析（上）
发布时间：2015-11-11 作者：派智库 来源：金融中国 浏览：次【字体： 大 中 小】
一、全球经济运行形势
2015年第三季度全球经济复苏较为疲软，美国、欧元区和日本经济复苏脚步放缓，新兴经济体增长继续放缓，形势较为严峻。全球主要央行继续维持较为宽松的货币政策，多数国家债券收益率下行。全球金融市场波动加剧，新兴市场国家汇率普遍大幅贬值，股票市场大幅震荡，大宗商品价格持续低迷，系统性金融风险上升。大宗商品价格继续大幅下降，这给那些严重依赖大宗商品出口的经济体带来巨大的下行压力。此外，美联储加息预期的外溢效应给新兴经济体带来更大的资本外流压力，而且中国经济结构调整也给发展中经济体（尤其是资源依赖性经济体）带来一定的挑战。
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（一）美国美国经济增速放缓。美国商务部公布的三季度实际GDP环比折年率初值为1.5%，相比于二季度的3.9%下降2.4个百分点，降幅较大。根据供应管理协会（ISM）公布的数据，三季度制造业PMI指数出现较大幅度下滑，7月为52.7，9月下降至50.2。三季度非制造业PMI同样出现下滑，7月为60.3，9月下滑至56.9。第三季度去库存是美国经济出现下滑的主要拖累，市场反应并不悲观。相比于世界其他国家或地区，美国经济增长势头仍然较为稳固。美国国内需求仍然得到多方面因素的支撑，比如财政政策的支持、劳动力市场的继续改善和房地产市场的繁荣。进入三季度，美国通胀率波动较小，7月、8月通胀率均为0.2%，9月通胀率降为0。美国通胀率继续较低，主要源于能源价格和非能源类进口价格的下滑。三季度，美国就业市场继续稳固，季末失业率为5.1%，较季初下降0.2个百分点，已经接近充分就业水平。
图1：美国GDP、PMI变动（%）
数据来源：美国商务部，国研网金融部整理
图2：美国失业率、CPI变动（%）
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数据来源：美国劳工部，国研网金融部整理
前瞻性看，美国经济增长仍然有较好支撑，但景气指标表明，经济增速可能会有所下降，此外美国经济中存在的问题也不可小觑。美国劳动力市场的劳动参与率，尤其是妇女的参与率仍然较低，年轻人的失业率也偏高，同时工资水平表现疲软。美国通胀继续低位，始终低于通胀目标。鉴于美国就业市场和通胀表现，美联储加息节奏可能慢于预期。
欧元区经济持续复苏步伐有所放缓。根据欧盟统计局数据，欧元区2015年第二季度GDP环比折年率修正后增长1.4%，较第一季度下降0.7个百分点，欧元区经济复苏的脚步有所放缓。三季度，Markit综合PMI指数高位震荡，季初为53.9，季末略有下降（53.6），与二季度大致持平，表明欧元区实体经济仍有支撑。进入三季度，欧元区通胀率有所下降，9月综合物价指数（HICP）降为负值-0.1%，通胀数据表明欧元区仍要警惕通缩风险。欧元区通胀率继续低于预期，可能与油价下滑和新兴市场经济增长放缓有关。三季度，欧元区就业市场较为稳固，7月失业率为11%，较上季度末下降0.1个百分点，此后，失业率维持在这一水平。
图3：欧元区GDP、综合PMI变动（%）
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数据来源：欧盟统计局，国研网金融部整理
图4：欧元区HICP、失业率变动（%）
数据来源：国研网金融部整理
欧元区经济2015年以来虽然持续稳定复苏，但复苏进度较好的国家仅局限于德国和法国等核心国家和部分东欧新兴市场，而被债务危机冲击的欧元区边缘国家迄今依然处于经济周期的底部，可能会继续拖累欧元区经济。
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（三）日本日本经济面临困境。由于担忧日本财政和债务状况，全球三大评级机构之一标准普尔评级公司9月16日将日本主权信用评级从此前的AA-下调一级至A+，前景展望为稳定。根据日本内阁府数据，2015年二季度日本GDP环比折年率萎缩1.2%，预计第三季度GDP环比折年率萎缩0.2%，连续两个季度萎缩被定义为技术性衰退，主要归因于资本支出下滑、外部需求和民间消费不振。三季度，制造业PMI略有波动，9月制造业PMI终值为51.4，较二季度有所上升。服务业PMI震荡，7月终值为51.2，8月升至53.7，9月回落至51.4，整体表现优于二季度。三季度核心CPI继续回落，7月核心CPI为0，比6月下降0.1个百分点，8月核心CPI继续下降至负值-0.1%，通胀预期继续下调。三季度失业率仍维持在较低水平，8月失业率为3.4%，与二季度末持平。
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图5：日本GDP、PMI变动
数据来源：日本内阁府，国研网金融部整理
图6：日本失业率、核心CPI变动（%）
数据来源：国研网金融部整理
2015年第三季度，市场预期日本经济增速继续下滑，不过日本实体经济表现尚可。未来几个月，决策者仍要承受推出货币和财政刺激举措的压力。预计2015年四季度到2016年，日本经济增速或将结束下滑态势，居民消费有望回升，公共投资和企业投资可能继续增加。
新加坡、澳大利亚、加拿大和韩国经济增长大幅放缓。面对全球经济增长缓慢和国内经济重组及外籍劳工政策持续收紧的压力，新加坡作为小型开放的外向型经济体，不可避免地受到冲击。新加坡二季度GDP环比折年率终值为-13.48%，较上季度末减少了15.57个百分点，降幅很大。澳大利亚二季度GDP环比增长率终值为0.56%，较一季度末减少0.06个百分点。全球经济增长和通胀放缓、原油和其他大宗商品价格走低，加拿大经济走软。加拿大7月GDP环比增长率初值为0.34%，较6月减少0.1个百分点。韩国二季度GDP季调环比增长率终值为0.3%，较一季度末减少0.5个百分点。
图7：澳大利亚、加拿大、韩国和新加坡GDP增长率变动（%）
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数据来源：各国统计局，国研网金融部整理
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（五）金砖国家印度二季度GDP环比增长率终值1.6%，较一季度末减少0.4个百分点。印度的土地兼并法案、商品服务税法改革并未获得民众支持，令人质疑该国能否持续推动国内改革以支持更高的经济增长水平，这或许是印度三季度经济增速放缓的主要原因。美国对俄罗斯的制裁以及国际油价下跌等因素，阻碍俄罗斯经济的复苏。俄罗斯二季度GDP季调环比增长率终值为-1.34%，较去年末减少1.18个百分点，衰退程度重于前一季度。数据显示，第二季度俄罗斯国内生产总值降幅为6年来最大。巴西受干旱、加息抗通胀和投资信心不足以及大宗商品价格大幅下降的影响，经济面临衰退困境，政府宣布大幅削减财政预算，二季度GDP环比增长率终值1.44%，较一季度末增加4.06个百分点，经济增长有较大幅度的改善。中国经济结构调整，配合稳健的货币政策和财政政策，三季度GDP环比增长率初值为1.8%，经济增速与二季度持平，表现稳定。
图8：巴西、俄罗斯、印度和中国GDP增长率变动（%）
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数据来源：各国统计局，国研网金融部整理
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尽管中国经济增长在放缓，但对全球经济增长的贡献率在25%以上。2015年下半年以来，一些分析将国际金融市场的动荡归因于中国经济的放缓压力和人民币汇率中间价形成机制的改革，这实际上有夸大与误导嫌疑。以中国为代表的新兴经济体经济增长有所放缓，与国际经济发展态势密切相关，美联储加息预期带来的各国汇率贬值和国际资本外流冲击都是致使中国等新兴经济体增长放缓的重要因素。
二、全球央行货币政策
2015年第三季度，全球多数央行继续维持较宽松的货币政策。美联储加息进程继续推迟，欧洲央行和日本央行维持原有货币政策力度，亚太经济体维持宽松货币政策，金砖国家货币政策出现分化。
美联储继续加息推迟。8月末，受原油价格大幅下滑、国际金融市场动荡、美国经济增速放缓等因素影响，美联储9月FOMC会议以9-1的票数通过暂不加息的决定，维持基准利率在0-0.25%不变。会议纪要将外围因素纳入考量范畴，关注中国和新兴市场风险及溢出效应，显示了对系统性风险的担心。市场普遍认为，2015年底美联储加息可能性较大。三季度，美国联邦基金利率四次剧烈下浮波动，季末低位收于0.07%。
图9：美国联邦基金利率变动（%）
数据来源：国研网金融部整理
自今年3月欧洲央行启动1.1万亿欧元QE计划以来，欧元区物价一直处于停滞状态。当前，欧洲央行认为欧元区整体经济温和复苏的基本态势依然未变，会维持原有货币政策力度。9月15日，日本央行以8：1投票通过决议，维持货币政策不变，承诺每年80万亿日元的速度扩大基础货币。自去年10月份扩大刺激计划以来，日本央行未曾变动过货币政策。9月，英国央行利率维持关键利率0.5%不变，维持资产购买规模3750亿英镑不变，符合预期。
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其他发达国家维持宽松货币政策。7月16日，加拿大央行宣布降息25个基点至0.5%，距上次降息有半年时间，降息主要原因是上半年经济收缩幅度超预期以及非能源出口停滞。9月，加拿大央行货币政策声明表示维持指标利率在0.5%不变。三季度，新加坡经济增速大幅下滑，贸工部一再下调经济增长预期。不过，新加坡金管局持观望态度，维持货币政策不变。7月7日，澳大利亚央行例会决定，维持基准利率于2.0%不变，并表示维持利率在历史地位是适宜的。8月13日，韩国央行政策委员会一致决定维持基准利率不变，此举符合市场预期。韩国央行去年8月、10月、今年3月和6月分别下调基准利率0.25个百分点，提振经济增长。
金砖国家货币政策略有分化，巴西央行货币政策收紧，印度央行按兵不动，其他金砖国家实行较宽松的货币政策。7月30日，巴西央行将基准利率上调50个基点至14.25%，达到2006年7月以来最高水平。巴西央行表示，需要维持较高水平的基准利率足够长的时间，以保证到2016年底时通胀率达到目标水平。三季度，印度央行宣布将基准利率和存款准备金率分别维持在7.25%和4.0%不变，并表示将根据通胀前景和银行是否能迅速降低贷款利率决定是否进一步降息。为了抑制俄罗斯经济过冷风险，俄罗斯央行7月31日宣布，将基准利率下调50基点至11.0%，符合市场预期。在去年12月份急剧加息之后，俄罗斯央行今年已经累计降息5.5%，未来进一步降息的决定将取决于CPI和GDP增长情况。中国央行坚持稳健的货币政策。8月26日，中国央行下调金融机构人民币贷款和存款基准利率，一年期贷款基准利率下调0.25个百分点至4.6%，一年期存款基准利率下调0.25个百分点至1.75%。10月24日，中国央行继续下调金融机构人民币贷款和存款基准利率，一年期贷款基准利率下调0.25个百分点至4.35%，一年期存款基准利率下调0.25个百分点至1.5%，以进一步降低企业融资成本。
图10：金砖国家基准利率变动（%）
数据来源：国研网金融部整理
发达经济体货币市场利率走势出现分化。受美国联邦基金利率回升预期影响，伦敦同业拆借市场美元Libor继续走高。9月30日，美元1年期Libor为0.8511%较6月末上升7.96个基点。欧元区同业拆借利率Euribor受欧洲央行宽松货币政策影响持续走低。9月30日，1年期Euribor为0.1420%，较6月30日下降2.2个基点。日本央行放缓宽松步伐，伦敦同业拆借市场日元Libor缓慢走低。9月30日，日元1年期Libor为0.2419，较6月末下降0.074个基点。三季度，英国央行维持原有宽松力度不变，英镑同业拆借利率略有提升。9月30日，1年期英镑同业拆借利率为1.07%，较6月末上升2个基点。
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图11：美国、欧元区、日本、英国货币市场利率变动（%）
数据来源：国研网金融部整理